核心观点
公司2023 年中报业绩符合预期。公司是民营眼科医院连锁集团龙头企业，医院管理水平、战略布局、学术科研等综合实力较强。短期来看，公司经营状况逐渐恢复正常，在基数效应下，23Q3 单季度业绩同比增速可能有所降低，23Q4 单季度的较高。
中长期来看，公司全面推动新十年发展战略，以高质量发展为引领，持续推动自我革新，强化医疗质量和安全，持续提升服务标准和水平，构建品牌护城河。
事件
2023 年8 月24 日，公司发布2023 年中报
2023 年上半年，公司实现收入102.52 亿元，同比+26.45%；归母净利润17.12 亿元，同比+32.61%；扣非归母净利润17.59 亿元，同比+27.23%，EPS 为0.18 元。
23Q2 公司实现收入52.31 亿元，同比+32.81%；归母净利润9.31 亿元，同比+36.82%；扣非归母净利润10.07 亿元，同比+32.67％。
简评
2023H1 收入与归母净利润符合预期
2023 年上半年公司业绩增长符合预期。2023 年上半年，公司实现门诊量726.95 万人次，同比增长31.19%；手术量60.78万例，同比增长36.62%。随着眼科医学的持续科普宣教，居民眼健康意识逐步增强；国际前沿推动医疗技术不断进步，治疗手段、创新产品不断丰富；国家近视防控战略、防盲治盲等政策推进实施；公司品牌影响力持续提升；经营规模和人才队伍不断扩大等，共同促进了业绩的增长。
2023 年上半年分业务来看，公司实现屈光收入40.28 亿元，同比+17.15%，各医院手术量快速增长的同时，高端手术占比也有提高，此外，公司加大对各地、县级医院屈光科室的建设投入，更好地满足了地级市、县患者的手术需求。视光收入23.01 亿元，同比+55.24%，爱尔视光的品牌影响力逐步提升，5P 近视防控体系进一步推广，青少年儿童建档量不断增加。白内障收入16.74亿元，同比+60.28%，主要是公司经营规模和品牌影响力持续扩大，部分去年因外部环境延迟就医的老年患者在今年上半年就医。眼前段收入8.70 亿元，同比+40.86%，主要是干眼症、角结 膜病、青光眼等患者增速较快。眼后段收入6.85 亿元，同比+30.79%，主要是各类眼底病患者增加，公司眼底病诊疗能力进一步增强。其他收入6.72 亿元，同比+39.67%。
分地区来看，上半年公司在中国大陆地区的收入为90.88 亿元，同比+27.1%，收入占比为88.7%；欧洲地区收入8.73 亿元，同比+20.1%，收入占比为8.5%；东南亚地区收入1.79 亿元，同比+34.9%，收入占比为1.7%；美国地区收入0.25 亿元，同比-10.8%，收入占比为0.2%。
2023 年上半年公司并购了15 家眼科医院、门诊部，均在大陆地区，其中14 家医院从2023 年1 月1 日取得股权、1 家医院在6 月1 日取得股权。15 家医院在上半年合并报表收入为2.04 亿元、合并归母净利润1314 万元（从购买日至2023 年6 月30 日），对公司上半年收入增速（26.45%）贡献大约0.62 个百分点。
2023 年上半年公司毛利率为49.46%，同比提升0.14 个百分点，随着收入的快速提升，各业务毛利率同比均有所提升，屈光、视光、白内障、眼前段、眼后段项目毛利率分别为57.72%、55.24%、37.48%、40.86%、30.79%，分别同比提升了0.03、1.55、1.60、0.57、0.73 个百分点。
展望下半年，23Q3、Q4 业绩增速受基数影响预计有所波动眼科医疗服务行业呈现较好的复苏态势，公司经营状况逐渐恢复正常，在基数效应下，预计23Q3 单季度业绩同比增速可能有所降低，23Q4 单季度的业绩同比增速则较高。22Q1-23Q2 公司单季度收入同比增速分别为18.7%、2.7%、16.4%、-10.2%、20.4%、32.81%，单季度毛利率分别为47.0%、51.8%、56.2%、44.3%、47.5%、51.4%。分业务来看，预计下半年白内障、眼前段、眼后段项目等收入同比增速可能会有所降低，主要是因为延迟就医的需求在上半年已有部分逐步释放。
期间费用率保持稳健，经营性现金流大幅增加
2023 年上半年公司管理费用率为12.94%，同比下降0.74 个百分点；销售费用率为10.22%，同比提升0.52个百分点，主要系公司经营规模不断扩大，眼健康科普活动及健康教育人员薪酬等费用相应增加所致；研发费用率为1.44%，同比提升0.03 个百分点，主要系公司持续加大对眼科临床运用技术及数字化转型研究投入所致；财务费用率为0.07%，同比提升0.09 个百分点，主要系汇率波动带来的汇兑损益变动所致。
2023 年上半年公司经营性现金净流量33.69 亿元，同比增加45.5%，主要是公司的收入增长所致。上半年公司应收账款周转天数30.58 天，同比减少1.02 天；存货周转天数6.40 天，同比减少0.71 天。其他财务指标均表现正常。
国内稳步实施“1+8+N”战略布局，国际化战略有助于公司搭建世界级眼科平台截至2023 年6 月30 日，公司境内拥有医院229 家，门诊部168 家。随着公司医疗网络规模不断扩大，分级连锁优势和规模效应得到了进一步凸显。公司稳步实施“1+8+N”战略布局，继续推进中心城市和重点省会城市的区域性眼科中心的建设，不断完善各省区区域内的纵向分级连锁网络体系，加快省会城市一城多院、眼视光门诊部（诊所）横向同城分级诊疗网络建设。省区之间，多个省区逐步形成“横向成片、纵向成网”的布局，区域内资源配置效率及共享程度进一步提高。
截至2023 年6 月30 日，公司在海外已布局124 家眼科中心及诊所，逐渐形成覆盖全球的医疗服务网络。
2023 年上半年，公司继续加强与国际知名机构的战略合作，与蔡司光学就联合创新达成战略合作共识，与STAAR Surgical 合作成立EVO ICL 国际培训中心，与香港理工大学战略合作框架下的视光人才临床培养项目第一期顺利完成，重庆眼视光眼科医院与德国Care Vision 集团法兰克福中心以双方联合成立的中欧联合专病专科中心为载体、持续深化交流合作。2023 年上半年，公司获第18 届世界眼科医院协会年会主办权。公司实施国际化战略，有助于深度融合国际先进的医疗服务理念和最前沿的技术体系，搭建世界级科研、人才、技术创新的眼科平台。
盈利预测与估值
我们预测2023-2025 年，公司营收分别为210.4、258.5、316.4 亿元，分别同比增加30.6%、22.9%、22.4%；归母净利润分别为35.2、45.0、57.2 亿元，分别同比增加39%、27.7%、27.3%。以2023 年8 月29 日收盘价（18.42元/股）计算，2023-2025 年PE 分别为49、38 和30 倍。维持“买入”评级。
风险分析
1）医疗事故风险：在临床医学上，由于存在着医学认知局限、患者个体差异、疾病情况不同、医生水平差异、医院条件限制等诸多因素的影响，各类诊疗行为客观上存在着程度不一的风险，医疗事故和差错无法完全杜绝。眼球的结构精细，组织脆弱，并且眼科手术质量的好坏将受到医师水平差异、患者个体的身体和心理差异、诊疗设备、质量控制水平等多种因素的影响，因此眼科医疗机构不可避免地存在一定的医疗风险。医疗事故的发生可能会对公司的品牌和经营造成较大的负面影响。
2）人力资源储备不足风险：眼科医疗服务是技术密集型行业，高素质的技术人才和管理人才对医疗机构的发展起着非常重要的作用。伴随着公司医疗规模的快速扩张，公司的组织结构和管理体系也趋于复杂化，对公司诊疗水平、管控能力、服务质量等提出了更高要求，能否吸引、培养、用好高素质的技术人才和管理人才，是影响公司未来发展的关键性因素。虽然公司在前期已经为后续的发展进行了相应的人才储备，但如果公司不能持续吸引足够的技术人才和管理人才，且不能在人才培养和激励方面继续进行机制创新，公司仍将在发展过程中面临人才短缺风险。
3）公共关系危机风险：公共关系危机是指危及企业形象的突发性、灾难性事故或事件, 具有意外性、聚焦性、破坏性、紧迫性等特点。公共关系危机可能给企业带来较大损失，严重破坏企业形象，甚至使企业陷入困境。在互联网、微博、微信等自媒体、新媒体高度发达的今天，某些个体事件可能会被迅速放大或演化为行业性事件，公司可能因此而受到波及或影响。
4）授权使用品牌风险及诉讼仲裁风险：公司通过参与投资产业并购基金，许可其投资、设立的医院使用公 司指定商标及“爱尔”字号，更好地满足各地眼科患者的需求。得到品牌使用授权的医院为独立法人，不属于上市公司子公司，不由上市公司控制或管理，独立承担运营过程中产生的债务或法律责任。在这种模式下，公司存在品牌风险和诉讼仲裁风险。得到品牌使用授权的医院可能因执行不到位、操作失误、理解不当等原因导致无法达到公司提出的运营标准，严重时可能发生违法违规行为、医疗事故和医疗纠纷等风险事件，影响公司整体品牌形象。
5）商誉减值风险：公司在投资并购过程中，将产生一定金额的商誉资产。根据《企业会计准则》规定，商誉在未来每年年度终了进行减值测试。如果并购的标的资产经营状况未达预期，则存在商誉减值风险，从而对上市公司损益造成不利影响。
6）医院运营风险：医院日常经营存在医疗安全、医疗质量、医保基金合规使用等相关风险；若合规性管控不足，存在医疗反腐和医保飞行检查力度加大背景下的合规性风险。