网宿科技25 年实现营收46.61 亿元（yoy-5.50%），归母净利8.00 亿元（yoy+18.53%），扣非净利4.69 亿元（yoy-9.72%）。其中Q4 实现营收11.69 亿元（yoy-11.59%），归母净利1.83 亿元（yoy-25.28%）。公司25年营收低于此前我们预期（预测值为54.55 亿元），主要由于公司剥离MSP等非核心业务，公司25 年归母净利基本符合我们此前预期（预测值为8.3亿元），主要受益于公司毛利率改善。公司全力推进业务AI 升级，看好26年AI 应用提速带动公司安全及边缘云业务放量，维持“买入”评级。

    　　业务结构持续优化，公司盈利能力稳步提升

    　　25 年公司归母净利8.00 亿元（ yoy+18.53%） ， 净利率为17.06%（yoy+3.45pct），扣除股份支付后净利润为10.39 亿元（yoy+40.86%），公司盈利能力提升主要受益于业务结构优化带动毛利率改善。25 年公司综合毛利率为35.54%（yoy+4.18pct），其中CDN 及边缘计算、安全及增值服务、IDC 及液冷等业务毛利率分别为17.47%、77.24%、19.43%，高毛利的安全及增值服务的收入占比同比提升6.02pct 至29.61%。25 年公司销售/管理/研发费率分别为8.22%、7.98%、8.78%，同比+0.25、+1.61、-0.43pct。AI 需求有望带动公司业绩结构持续优化，看好公司盈利能力提升。

    　　AI 带动安全需求增长，25 年安全业务快速放量分业务看，25 年公司CDN 及边缘计算、安全及增值服务、IDC 及液冷分别实现营收28.95、13.80、2.83 亿元，分别同比-15.58%、+18.65%、+10.79%，受益于AI 需求放量，公司安全业务快速增长。AI 时代，安全服务需要围绕资产、脆弱性、威胁三要素重构体系，构建“主动预测-动态响应-智能防御”的新理念。从产品来看，公司拥有从网站、应用、API 安全防护到零信任解决方案的完整方案；从区域来看，公司在全球范围拥有2800+节点，可以为国内、出海企业、海外本地客户提供安全服务。我们认为，26 年安全服务有望延续快速增长趋势，同时安全服务占比提升有望带动公司毛利率提升。

    　　全球CDN 厂商加速边缘云转型，公司紧跟产业趋势边缘计算（边缘云服务）是CDN 厂商在AI 时代的关键转型目标，CDN 厂商可以以全球边缘节点和网络资源为基础，为客户提供“网络+安全+计算+AI”为一体的边缘计算服务，海外Cloudflare、Akamai 均已开展相关业务布局。公司作为国内CDN 领先厂商同步跟进产业变化，加速边缘计算业务布局，25 年公司升级新一代边缘AI 平台，打造边缘AI 网关、边缘模型推理、边缘AI 应用等核心产品。我们认为，公司作为CDN 领先厂商拥有全球节点布局优势，AI 推理需求放量下，边缘计算有望充分打开公司业务空间。

    　　盈利预测与估值

    　　我们预计公司26 年-27 年归母净利润为9.54/12.83 亿元（较前值分别调整-1.94%/8.97%），预计28 年归母净利润为16.46 亿元（三年复合增速为27.22%），对应EPS 为0.39/0.52/0.67 元。下调26 年盈利预测主要考虑到CDN 业务增速修复短期仍承压，上调27 年盈利预测主要由于看好公司长期毛利率改善趋势。参考可比26 年47.9x PE（Wind），考虑到AI 时代公司业务空间加速拓展，给予公司26 年60x PE，目标价23.40 元（前值14.47 元，26E 36.2xPE），维持“买入”评级。

    　　风险提示：AI 应用流量增长不及预期；CDN 行业竞争格局恶化。