上半年营收、净利润同比大幅增长。20H1 公司实现营业收入13.13 亿元，同比增长11.01%；实现归母净利润2.35 亿元，同比增长40.98%；实现扣非归母净利润2.31 亿元，同比增长40.05%；经营活动产生的现金流量净额1.89亿元，同比增长55.3%。单季度表现来看，20Q2 公司实现营业收入6.73 亿元，同比增长15.8%；实现归母净利润1.17 亿元，同比增长47.26%；实现扣非归母净利润1.15 亿元，同比增长47.75%。

    拓展手游出海规模，积极布局日本、欧美大市场。20H1 公司手机游戏运营业务实现收入8.29 亿元，同比增长4.89%。上半年，公司主要游戏产品《完美世界》、《三国志M》、《龙之怒吼》、《war and magic》等多款老游戏在韩国、港台、东南亚、日本、欧美等地区表现优异，并持续推出《食物语》、《造物2》、《新笑傲江湖》等新品，支撑公司业绩稳定增长。子公司易幻网络投资设立“星翼幻”、“异界网络”两家子公司，分别拓展VR/AR/MR 领域新业务，部署开拓国内游戏市场。海南高图主攻全球研运一体化业务，在一年时间里完成团队扩张，构建了自研+定制的产品策略，实现了SLG/MMO 新类产品的出海突破。公司将基于东南亚及韩国等地区的优势，逐步拓展日本、欧美等大市场，其中，日本与欧美市场在内部游戏板块营收占比达30%以上，我们预计日本、欧美等市场有望成为公司新的业绩增长点。

    产品储备丰富，与B 站合作布局二次元赛道。2020 年下半年，公司将在日本、欧美、港澳台、东南亚、韩国等地区上线《剑仙情缘2》、《梦境链接》、《造物2》、《王者围城》、《延禧攻略》等数款产品。子公司成都聚获自主研发的二次元产品《终末阵线：伊诺贝塔》国内由B 站独家代理，该产品已于7 月31 日联合B 站首次亮相，有望Q4 上线。子公司海南高图自研小镇模拟经营和放置养成产品《WILD WEST HEORES》，主打全球研运一体化，目前该游戏已经上线测试，预计将于年内上线。

    盈利预测与估值分析。我们认为：1）虽然目前游戏版号审核已经常态化，但未来政策监管趋严、版号收缩是大概率事件，游戏出海有望成为游戏板块重要发展方向。宝通已在海外有先发优势，未来高增长有望持续；2）公司产品储备丰富，成都聚获首款自研产品《终末阵线：伊诺贝塔》由B 站独家代理，有望Q4 上线，自研新品+欧美发达区域拓展有望成为新的业绩增长点。我们预测公司2020-2022 年EPS 分别为1.11 元、1.52 元和1.96 元。参考同行业公司，我们给予公司2020 年23 倍-26 倍动态PE 估值，对应合理价值区间为25.53-28.86 元，维持优于大市评级。

    风险提示。海外市场政策监管风险，日本、欧美等新区域拓展不及预期。