2021 年业绩低于我们预期

    公司公布2021 年业绩：营收同比+23%至35.1 亿元，归母净利润同比+11%至19.1 亿元，扣非后归母净利润同比+14%至18.9 亿元，每股盈利3.56 元，低于我们预期，或主因1）其他业务代销手续费收入（以贵金属销售为主）大幅下降；2）研发投入加大；及3）有效税率有所提升（2021 年8.5%vs.2020 年5%）；净利率同比-6ppt 至54%；拟每10 股派息18 元。

    发展趋势

    营收稳健增长，结构持续优化。分业务来看：1）广告业务收入同比+54%至12.8 亿元、收入贡献+7.2ppt 至37%，主因公司用户活跃度增加——网上行情免费客户端的日活/周活分别同比+2%/4%至1,445/1,916 万人，公司在券商开户导流外亦与期货合作开设交易账户、QM 监测“同花顺期货通”

    App 平均月活+87%至45 万人；2）增值电信业务收入同比+26%至16.2 亿元、收入贡献46%，反映了市场活跃下投资者对金融信息服务需求的提升以及上年末预收款项的递延——2021 年股票ADT 同比+25%至1.06 万亿元，4Q21 末预收款项（合同负债及其他非流动负债加总）同比+2.3%/环比-13%至11.1 亿元、维持相对高位；3）软件销售及维护收入同比+23%至3.0 亿元、收入贡献8%，服务于券商/公私募/银行/保险/政府等各类B 端客户；4）基金销售及其他交易手续费收入同比-35%至3.1 亿元、收入贡献9%，主因公司业务战略调整下以贵金属销售为主的其他业务代销收入下降，但基金销售业务保持高增、收入同比+73%、4Q21 末非货基保有量较1Q 末+37%至396 亿元。

    研发投入加大，技术实力夯实。费用端来看，公司2021 年销售及管理费用合计同比+19%至4.8 亿元、占营收比例13.8%，研发费用同比大幅+42%至8.3 亿元、占营收比例同比+3ppt 至23.6%，报告期内研发人员人数同比+19%至2,915 人、占员工总数比例达61%。公司不断加强技术应用研究与产品研发创新、提供优质用户体验，同时立足AI 开放平台、面向B 端客户提供40 余项人工智能产品（如自主研发的智能客服机器人已应用于多家大中型券商及基金公司）。未来，公司将深化互联网财富管理智能服务平台建设、拓展人工智能产业生态，在增强核心竞争力的同时探索新的增长引擎。

    盈利预测与估值

    考虑年初以来市场交投情绪有所回落、公司加大研发投入力度以及有效税率的提升，我们下调2022 年盈利19%至23.3 亿元，引入2023 年盈利28.0亿元。公司当前交易于25x/21x 2022/2023e P/E；考虑公司在流量基础/产品体验/多元变现等方面的综合领先地位，维持“跑赢行业”评级，下调目标价3%至155 元、对应估值切换至30x 2023e P/E，对应44%上行空间。

    风险

    股票市场活跃度降低、金融监管政策不确定性、行业竞争加剧。