负极空间广阔，降本（一体化）+增效（快充+硅基）是趋势。新能车方兴未艾，储能市场大有可为，中科电气作为锂电负极新星冉冉升起。1）量持续证明：客户+产能布局优异，22H1 市占率提升至9.0%。2）利边际改善：一体化产能开始兑现成本优势+技术积淀提升产品结构（快充+硅基），单吨净利迎来拐点。负极新贵将迎来量利齐升，脱颖而出。

    量的持续证明：份额持续扩张，一体化产能推动迅速1、市占率持续提升，负极新星有望脱颖而出。2022H1，公司负极材料出货量4.84 万吨，同比+105%。根据高工锂电数据，公司负极市占率从2017 年的5.5%提升至2022H1 的9.0%，较21 年提升0.8 个百分点。22 年公司负极出货量有望达13 万吨，23 年超20 万。

    2、一体化产能兑现度高。公司加速扩张，产能持续落地，逐步进入收获期，7 月产销超万吨。2022 年底，公司有望实现20.7 万吨负极产能，参控股石墨化达16 万吨。2025 年公司将具备负极材料年产能54 万吨，石墨化自供比例超9 成，有望跻身全球负极领域第一梯队。

    3、客户布局完善，合资产能+定增引入继续深绑。公司客户体系布局完善，在比亚迪、宁德时代、中创新航、亿纬锂能、蜂巢、SK On 等主流动力电池厂商中占据重要份额，为公司持续放量奠定坚实基础。2021 年以来，公司与宁德时代、亿纬锂能、弗迪分别合资建设年产10 万吨负极材料项目。2022 年3 月，公司完成8110 万股定增发行，共募集资金 22.06 亿元，其中中创新航获配股数367.6 万股，占比4.53%，持有上市公司股份0.508%。

    利的边际改善：成本端+产品端改善，单位盈利提升1、焦价上行+石墨化价格高位致Q2 单吨盈利回缩，Q3 盈利有望回升。我们测算Q2 负极单吨净利润约0.48 万元，环比Q1 下滑20%+。预计Q3 随1）焦价高位震荡回落、2）石墨化自供比例可提升至45%+、3）快充等产品增加，单吨盈利有望恢复0.55-0.6 万元水平。2023 年公司石墨化比例超7 成，且快充产品占比显著提升，预计单吨盈利有望回归0.6 万+水平。

    2、石墨化工艺改进持续降本，向上布局负极粉体谋划深远。公司新建产能改用厢式炉法，石墨化环节可较坩埚炉单吨降本30%。2022 年公司公告拟通过子公司向安徽海达新材料投资人民币5205 万元持有其51%股权，同时与海达新材料及望江经开区签订投资合作协议，计划投资5.1 亿元建设“年产10 万吨负极材料粉体生产基地项目”，未来将保障公司原材料供应，进一步降低原材料成本。

    3、产品结构持续升级，快充+硅基推动，海外客户可期。公司在快充、新型负极产品具有多年的技术沉淀与储备。与宁德时代能合资建设年产10 万吨负极材料一体化项目，以中高端产品为主，均配套碳化包覆产能，瞄准快充负极领域，其中一期6.5 万吨负极材料一体化将于2022Q4 投产。在海外客户端，有望持续实现新进展。

    投资建议：公司负极市占率持续提升，客户结构优秀。Q2 单吨盈利承压， 预计Q3 将迎来量利齐升，且公司作为宁德重要快充供应商，随着公司与宁德/亿纬/弗迪合资项目产能的释放，公司负极份额将持续提升。我们预计公司22-23 年净利润7.0/12.0 亿元，对应PE 仅有24/14X，给予“买入-A”评级。

    风险提示：新能源汽车销量不及预期、扩产速度不及预期、市场竞争加剧、原材料价格波动等