电解液盈利能力暂时承压，有机氟化工保持高速成长公司23 年实现营收74.84 亿元，同比-22.53%，归母净利润10.11 亿元，同比-42.50%；扣非净利9.56 亿元，同比-44.20%，符合业绩预告区间，业绩下降主要系电解液价格下跌，盈利能力下滑。考虑电解液业务价格竞争激烈，氟化工产能爬坡时间较长，我们下调电解液业务价格假设以及氟化工业务收入假设，预计公司2024-2025 年归母净利润分别为12.04/16.10/19.94亿元（前值17.12/22.94 亿元）。参考可比公司 24 年 Wind 一致预期下平均 PE 27.9 倍，给予公司24 年合理PE 28 倍，对应目标价44.72 元（前值51.72 元），维持“买入”评级。

    4Q23 电解液价格继续下跌，归母净利润同比下滑公司4Q23 归母净利润2.14 亿元，同比/环比-32.33%/-23.71%，扣非归母净利润2.11 亿元，同/环比-26.82%/-20.57%。4Q23 公司实现毛利率26.09% ， 同比/ 环比-3.81/-2.18pct ， 净利率10.72% ， 同比/ 环比-3.02/-2.52pct，估计主要系国内电解液市场价格下跌，盈利能力承压，根据鑫椤锂电，Q4 电解液价格同/环比下降62.99%/20.07%。23 年期间费用率13.03%，同比+2.36pct，主要系收入下降导致费用无法有效摊销。

    电解液积极布局海外产能，海外布局领先

    23 年公司电池化学品业务收入50.53 亿元，同比-31.74%，毛利率16.11%，同比下降10pct，收入与毛利率同比下滑较多主要系六氟磷酸锂与添加剂等原材料价格持续回落，带动电解液降价，冲击电解液业务盈利能力。虽然电解液国内市场竞争激烈，但海外市场竞争格局相对较好，盈利能力好于国内市场。公司积极布局海外产能，提升品牌影响力。公司波兰基地已投产，产品陆续通过LGES、三星等多家知名客户认证，并与Northvolt、Ultium Cells等签订长期供货协议。23 年11 月公告，波兰基地与德国客户签订11 亿欧元定点长单，约定25 至34 年向客户提供锂电池电解液。

    有机氟化学品高景气，业绩保持高增长

    23 年有机氟化学品实现营收14.25 亿元，同比+21.45%，毛利率69.91%，同比+4.62pct。3M 工厂停产带来国产替代机会，公司有机氟化学品具有高壁垒、验证周期长等特点，盈利能力较强。公司积极扩大产能，高端氟精细化学品项目（二期）已于23 年7 月陆续试产，公司预计海德福高性能氟材料项目（一期）于24 年2 月底整体达到预定可使用状态；三代产品方面，全国首条千吨级全氟异丁腈产线试生产顺利，有望带动远期氟化工业绩增长。

    风险提示：电解液出货量和毛利率提升不及预期，有机氟化工收入增长不及预期，半导体化学品客户开拓进度以及利润率提升不及预期。