业绩符合市场预期。公司25 年Q1 营收20 亿元，同环比+32.1％/-8.1％，归母净利润2.3 亿元，同环比+39.3%/-4.5％，毛利率24.6%，同环比-2.7/-0.4pct，归母净利率11.5%，同环比+0.6/+0.4pct。

    　　电解液25Q1 出货高增长、海外订单逐步起量。我们预计25Q1 电解液出货5.8 万吨+，同增75%+，25 年美国电池客户开始起量，我们预计出货维持30%增长，出货25-30 万吨。盈利看，我们预计Q1 电解液板块微利，且我们预计后续维持。此外公司收购42%石磊股权，可实现六氟自供，满足公司40-50%电解液需求。

    　　氟化工Q1 利润同增10%+、电容器和半导体稳健增长。我们预计氟化工25Q1 利润1.7-1.8 亿元，同比增长10%+，Q1 海德福仍亏损0.2 亿元左右，全年看我们预计海德福亏损收窄至0.6 亿元，我们预计氟化工增长20%贡献8-9 亿利润。电容器和半导体化学品我们预计全年贡献1.5-2 亿元利润，其中Q1 合计贡献利润0.4-0.5 亿元，环比持平左右。

    　　费用管控良好、Q1 经营性净现金流承压。公司25 年Q1 期间费用2.3亿元，同环比+6%/-5.3%，费用率11.5%，同环比-2.8/+0.3pct；经营性现金流-2.9 亿元，同环比-28.8%/-128.4%；25 年Q1 资本开支2.3 亿元，同环比-39.7%/-11.1%；25 年Q1 末存货11.3 亿元，较年初+13.1%。

    　　盈利预测与投资评级：我们维持25-27 年归母净利预测为13.1/16.2/20亿元，同比+39%/+23%/+24%，对应PE 为17x/14x/11x，考虑公司氟化工可贡献高增长，我们给予25 年25xPE，目标价43.5 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：销量和盈利水平不及预期，原材料价格波动，新项目进度不及预期。