事项：

    2022 年3 月中旬以来，公司有机硅胶的主要原材料107 硅橡胶价格大幅下滑，从3.9 万元/吨下滑至目前1.98 万元/吨左右，降幅约51%左右。

    国信化工观点：

    1）持续扩大现有产能规模，开拓新能源高端产品：公司布局新能源车、通信电子和光伏新能源三大板块，产品包含：新能源车领域的聚氨酯结构粘接胶、高导热灌封胶、锂电池负极胶等产品；电子领域的聚氨酯结构粘接胶、双组分粘接密封硅胶产品；光伏领域的太阳能背板、太阳能光伏组件密封胶等产品。公司目前有机硅胶年产能约13 万吨、聚氨酯胶年产能约3.5 万吨、其他胶类年产能约1 万吨、太阳能电池背膜年产能约8000 万平方米。目前公司在建项目包括：3600 万㎡/年光伏背板产能，预计2023 年3 月底前建成；宜城回天及安徽回天布局PAA 和SBR 项目，一期分别规划1.5 万吨产能，预计2023 年中建成，总规划产能达9.6 万吨；广州回天通信电子项目3.93 万吨/年产能，预计2023 年7 月建成投产。

    2）新能源车加速渗透推动胶粘剂需求：公司与新能源汽车动力电池领域主流客户均建立了稳定的合作关系，公司已推出新能源汽车动力电池用胶解决方案，包括高导热灌封胶、结构胶、有机硅高导热凝胶/硅脂、锂电池负极胶等，系列产品已进入动力电池行业头部客户的供应体系。我们假设新能源汽车单车用胶粘剂为25 kg。据此计算，2022 年我国汽车胶粘剂需求量约为56.75 万吨，2025 年有望提升至65.25 万吨，市场空间十分广阔。

    3）光伏装机量提升推动硅胶需求：中国光伏协会预测，未来五年全球光伏市场最高年均新增装机可达到300GW，2025 年最高可达420GW。我们假设每GW 光伏装机容量将消耗125 吨聚氨酯胶粘剂、750 吨有机硅胶，测算出到2025 年全球光伏用有机硅胶需求量有望达40.95 万吨、聚氨酯胶粘剂需求量有望达4.44 万吨，国内胶粘剂企业将充分受益于全球光伏产业的高景气行情。公司目前在光伏硅胶行业的市场份额已高达45%以上，并配套太阳能背膜产能，未来的议价能力以及盈利能力有望持续提升。

    4）电子胶粘剂国产化加速：公司自2017 年起为华为相关产品配套提供胶粘剂，初步实现进口替代。目前公司致力于多领域大客户的导入，如5G 领域的华为、中兴；消费电子领域的华为、小米、OPPO、VIVO 等。

    随着国产替代的推进，高端胶粘剂有望为公司业绩带来强劲增长动力。2021 年公司电子胶产能为1.7 万吨（包括通用电子胶和高端电子胶），广州回天通信电子新材料扩建项目全面达产后，高端电子胶产能将新增3.93 万吨，产能提升明显。

    投资建议：我们认为，公司主营产品下游涉及高景气的新能源汽车、光伏和电子电器，需求持续放量，公司业绩稳中向好；公司在建及规划项目将在2022 年-2025 年有序投产，包括现有的胶粘剂产品和太阳能背膜的扩产，及高毛利的PAA、SBR 等新增产品，预计将边际提升公司毛利率水平。预计公司2022 年-2024年归母净利润为3.45/4.57/6.50 亿元,EPS 为0.80/1.06/1.51 元/股，对应PE 为24/18/13，首次覆盖给与“买入”评级。

    风险提示：原料价格波动的风险；产品价格波动的风险；产能投放不及预期的风险；行业竞争加剧的风险；下游行业周期波动的风险。