报告摘要：

    药品方面主要看虫草菌丝体替代虫草进程，仍需等待。公司主导产品复方鳖甲软肝片已进入成熟期，收入增速在10%左右。由于虫草及鳖甲等中药材不断涨价，成本压力不断增大，未来主要看虫草菌丝体替代虫草的进程。目前动物临床试验已结束，进入人体临床试验，预计试验结束并拿到批文还需要两年时间。如试验成功，虫草成本将从目前13000 元/Kg 降低至200 元/Kg，公司设想将人工虫草软肝片和天然虫草软肝片分别定位于低端和高端产品，低端的放入医保目录，而高端的推出目录提高价格作为奢侈品进行销售。

    仪器方面，并表后净利润率将大幅提高。公司7 月收购ES 公司100%股权，将于7 月后并表。Fibroscan 仪器的成本将从40 万元/台降低至10 万元/台，净利润率大幅提高。每一台Fibroscan 需由省级三甲医院牵头，经省级价格主管部门批准，因此开拓新省时间较长，而一旦一个省审批后，增长即会加速，目前有11 个省获批。

    盈利预测与估值。预计2011-2012 年鳖甲软肝片增速在10%，整个药品贡献净利润分别为4400 万元和4800 万元。销售加合作的设备数量预计2011 年为40 台，由于7 月份以后进行并表，假设上半年15 台，下半年25 台，则国内销售的仪器今年贡献净利润约为1250 万元。加下半年ES 公司在其他国家的销售约净利润740 万元，则仪器2011年共将贡献净利润1990 万元。2012 年假设销售60 台，预计贡献净利润3700 万元。则2011-2012 年EPS 分别为0.51 元和0.68 元，对应PE 为31X、23X。低于中成药行业平均水平，维持“买入”评级。

    说明：由于财务报表涉及并表后的预测，因此没有附上财务报表，仅对收入和利润进行了分拆估算。