核心观点

    　　事件：公司2021 年实现利润10500-12100 万元（还原股权激励费用和非经常损益），同比增长69.60%-95.45%；扣除股权激励费用和非经常损益净利润8500-10000 万元，同比增长24.71%-46.72%；扣除非经常损益（只还原股权激励费用）后的净利润10000-11600 万元，这个最具有经营性业绩的可比性，同比增长47.06%-70.59%，复合业绩预期。

    　　复方鳖甲软肝片是最具成长潜力的中药消费品之一我们在写中药投资的四个逻辑中的第二个是寻找有提价能力的、对医保不敏感的品牌中药，就是高性价比的品牌OTC、类OTC 中药品种，低估价值股的均值回归，福瑞股份当属这一类。公司拥有治疗肝纤维化首选用药复方鳖甲软肝片以及首个专业治疗脂肪肝的壳脂胶囊。复方鳖甲软肝片是医保品种，但由于上游原材料天然虫草等价格昂贵，医保支付价格较低，限制了产品的盈利能力。近两年，公司积极扩展院外市场，单片的价格提高一倍以上至3.3 元/片，一个疗程半年的治疗费用提升至七千元，回归产品的合理价值。目前互联网电商和药店平台销售占40%左右，后续占比将继续快速上升，同时开拓私域流量市场，产品打开了新一轮增长空间。

    　　肝纤维化由肝毒性损伤和胆汁淤积损伤两种类型的慢性肝损伤所引起，如乙肝和丙肝病毒感染、慢性酒精滥用、非酒精性脂肪性肝炎（NASH）、胆汁淤积和自身免疫性肝炎，其中最常见的是病毒感染和过度饮酒。在严重且持续的病理刺激下，肝纤维化可发展为更严重的肝硬化，若肝腺泡被结节取代，则进一步恶化为肝细胞癌。

    　　肝纤维化人数约有700 多万，暂无化药治疗方法，只有复方鳖甲软肝片和安络化纤丸等少数中药治疗，属于大市场、竞争少的蓝海领域，复方鳖甲软肝片是第一品牌。

    　　如总体治疗渗透率达到20%，软肝片占比30%，则市场仍有30 亿元空间，十倍成长空间。之前由于价格等因素无法有效推广，这个因素已经消除。

    　　儿童连锁模式逐渐进入收获期。

    　　通过与华西医院合作，利用华西的品牌和人员培训体系，合作建立儿科门诊，向医疗服务转型。华西南越儿童中心目前拥有三个门店，已经陆续进入收获期，后续模式有望在其他城市复制，带来公司又一增长引擎。

    　　盈利预测

    　　根据公司股权激励目标及可实现的路径，预计公司2021-2023 年净利润1.00/1.53/2.52 亿元，同比增长61.66%/52.96%/64.59%，对应PE 分别为39/25/15 倍，中药行业平均PE 估值预计22 年在33 倍，给予公司22 年45 倍PE，目标价25.22 元。

    　　风险提示：软肝片推广进度不及预期、疫情对经济与推广的影响