事件:

    公司公布2014年中报,2014年上半年公司实现营业收入10.07亿元,同比增长2.88%,营业利润0.85亿元,同比减少6.12%,归属于母公司所有者净利润0.64亿元,同比增长2.69%,基本每股收益0.15元。

    观点:

    二季度业绩明显改善,净利润同比增长31%。公司上半年整体业绩增速并不突出,但是主要源于一季度业绩的拖累,从二季度来看,公司Q2单季营收为5.21亿元,同比增长7.75%(14Q1为4.86亿元,同比减少1.87%),实现了自13Q2以来的首次正增长,二季度下游烟标印刷材料订单的恢复以及导电膜订单放量对收入改善的贡献较为明显;综合毛利率为19.3%,环比Q1(20.2%)有所下滑,但同比仍高出13Q2近0.3个百分点;费用方面,Q2销售费用同比下降8%,管理费用同比增长35%(Q1为42%),财务费用同比下降33%(Q1为增长25%),虽然新产能折旧以及研发和保险投入增加导致上半年管理费用上升较为明显,但均属于业务扩张和核心技术竞争力提升的必要开支,而Q2财务费用的缩减主要得益于利息收入和汇兑收益的上升,是公司铝箔出口业务订单稳步增长以及美元等结算货币汇率走强的必然反映,若下半年公司定增计划得以落实,则将进一步扩大财务费用的改善空间。Q2整体期间费用率为9.6%,同比13Q2下降0.5个百分点,加之前述综合毛利率同比提升,使得Q2营业利润、利润总额和净利润分别同比增长15.13%、16.23%和31.57%(Q1分别为-25.47%、-24.09%和-18.01%)。

    下半年铝箔、导电膜业务仍有上升空间。由于控烟政策逐步落实加之公款消费受限,公司烟用包装材料面临销量增速下滑的压力,但中烟推动卷烟结构升级又使得中高端烟标印刷产品及相关上游材料的需求呈现结构性增长,从本年态势看,预计公司纸制品包装材料整体利润将维持低速波动,而下半年业绩增长动力仍然在铝箔和导电膜两大业务上。看好铝箔业务的逻辑主要在于:1)公司铝箔上半年销量2.69万吨,若实现全年6万吨的目标(同比增长16%),则下半年销量仍将进一步走高;2)上半年随着LME铝价大幅走高,公司产品定价提升空间已经打开,产品毛利率仍将进一步走高。看好导电膜业务的逻辑主要在于:1)智能窗膜5月开始供货,上半年仅完成不到1100平米,14年供货协议计划是10万平米,下半年销量想象空间较大;2)基于膜结构的中低端手机触控主流技术在成本、良率、成熟度等综合考虑下中短期难以替代,而公司产能规模和产品性价比有一定优势,具有进口替代和市占率提升的想象空间。

    上半年导电膜收入同比增长139%,已超13年全年收入近20%,毛利已与13年全年持平,预计全年收入增幅可达150%-200%。

    定增方案核准中,节能膜蓄势待发。公司6月发布定增预案,拟非公开发行股票不超过 5000 万股(含)募资不超过4.69亿元,用于年产240万平方米节能膜生产线建设项目同时补充流动资金。目前,该方案已获股东大会审议通过,尚需证监会核准。节能膜产品将对接汽车与建筑节能两大市场,兑现了我们此前推荐逻辑中关于公司开拓玻璃窗膜产品的预期,是对公司多年来技术沉淀与人才积累的秉承,成为继导电膜之后公司中长期成长的又一看点。

    结论:

    公司二季度的业绩改善已经开始印证我们自 5 月以来的推荐逻辑,我们依旧坚持由年内“铝箔+导电膜”和中长期“导电膜+智能窗膜+节能膜”所构成的公司价值成长判断,同时公司兼具包装升级、智能家居、建筑节能、新能源汽车以及汽车后市场等概念题材。预计公司 2014-2016 年的 EPS 分别为 0.53 元、0.72 元和0.95 元,对应动态 PE 分别为 20 倍、15 倍和 11 倍,维持“强烈推荐”的投资评级。