一、事件概述

    4 月9 日，万顺股份发布2018 年年报及19Q1 业绩预告：（1）营收41.69 亿元，同比增长29.76%；归母净利润1.22 亿元，同比增长53%；扣非后归母净利润9761万元，同比增长49.71%；经营活动现金流量净额为3.86 亿元，同比增长23.58%；EPS 为0.2771 元，同比增加53.01%；ROE 为4.82%，同比提升1.44 个pct；每10股分红1 元（含税），每10 股转增2 股；（2）19Q1 预计盈利2,294.10 万元–2,633.96万元，同比增长35%-55%。

    二、分析与判断

    业绩符合预期，受益于铝箔高景气，运营效率提升明显，业绩高增长

    公司在业绩预告中表示，预计归母净利润为11,544.86 万元~12,341.05 万元，同比增长45%~55%，实际业绩落入区间上限附近。毛利率13.55%，同比持平，净利率3.40%，同比增长0.59 个pct；销售期间费用率8.65%，同比下降0.93个pct；18Q4 营收11.07 亿元，同比增长12.98%，环比增长0.73%；18Q4 归母净利润0.50 亿元，同比增长402%，环比增长66.7%。营运效率明显改善：存货周转天数69 天，同比-17 天；应收账款周转天数90 天，同比-4 天；总资产周转率0.70，同比+0.07 个pct。收入和业绩大幅增长主要受益于：1）海外市场对铝箔需求持续攀升、铝箔产品在业界的高性价比，产能利用率处于高位，江苏中基剩余股权并表；2）卡纸高景气带动贸易业务销售额高增长。

    功能性薄膜业务产品结构优化，可转债加码高阻隔膜，受益QLED/OLED 新型显示

    隔热节能膜产品收入3897.79 万元，同比增长77.75%，取得中国建材检验认证集团的节能认证证书，通过收购万顺新富瑞、成立万顺金辉业以及与经销商合作推动智能光控节能玻璃、节能膜市场。可转债募集9.5 亿元，募投项目高阻隔膜生产基地顺利推进，公司研发了量子点高阻隔膜、电器封装用高阻隔膜、柔性光伏高阻隔膜等产品，量子点高阻隔膜实现批量出货，应用于知名品牌量子点电视；纳米银膜开始出货，应用于大尺寸触控一体机、柔性显示；装饰防爆膜（炫光膜）、AG 抗UV 防爆膜、低方阻膜等产品的研发为未来增长奠定基础。我们认为，功能性薄膜属于新型材料，技术附加值高，下游应用市场广，将提升公司估值，作为公司未来重点发展的业务，高阻隔膜、节能膜等产品并有望成为公司新的业绩增长点。

    铝箔业务满产，订单供不应求，启动新一轮扩产，产品结构与客户结构持续优化

    铝加工业务（铝板带）销量11.77 万吨，同比增长26.23%，营收26.09 亿元，同比增长28.57%，其中高端无菌包铝箔销量1.05 万吨，同比增长86%，利乐等大客户份额明显增长。公司收购江苏中基剩余的31%股权，启动了安徽美信铝箔项目建设，同时拓展大力开拓其它软包装铝箔、医药用铝箔、烟用铝箔、电力电容器用铝箔、电池箔及电池外包装用铝箔等市场。我们认为，铝箔产品附加值高，下游客户结构好，订单充裕，扩产将成为公司业绩增长的主要动力之一。

    传统纸包装业务稳中向好，产品持续升级、积极拓展新型包装市场

    纸包装材料销量4.41 万吨，同比略降1.36%，收入5.91 亿元，同比略降3.43%，纸贸易业务收入8.05 亿元，同比增长108.54%。公司积极开发新产品，重点拓展细支、短支烟包装材料以及药品包装、礼品等其他市场。我们认为，纸包装业务将维持稳定增长态势，为公司创造稳定的经营性现金流。

    三、投资建议

    鉴于铝箔业务高景气以及功能性薄膜扩产，预计19/20/21 年EPS 分别为0.32/0.44/0.56 元，对应PE 分别为26X/19X/15X。考虑到公司的行业地位和业绩增速，维持“推荐”评级。

    四、风险提示：

    1、隔热膜推广不及预期；2、高阻隔膜市场需求不及预期；3、铝箔市场需求复苏不及预期。