公司核心主业保持稳定增长。1）2021 年公司实现营收400.78 亿，同减1.11%，实现归母净利润5.22亿，同减27.95%，扣非归母净利润6.56亿，同增11.35%，公司归母下滑主要因国际业务出表致相关机构费用形成非经常性损益1.34亿，扣非利润保持正向增长主要因主业保持稳定向上，且费用控制较好，如剔除授予员工的3800 万限制性股票成本，公司实际业务增长超15%。2）2022Q1 公司实现营收77.82 亿，同减25.11%，实现归母净利润3268 万，同减91%。22Q1 公司业绩下滑一是因限制性股票成本和国际业务出表的持续性影响，二是公司主要客户在北上广深，受疫情和新业务投入影响。

    　　海外广告投放奠定主业基本盘，关注国内游戏投放复苏及游戏出海。公司海外广告投放业务实现营收283.93 亿，同增16.3%，占公司总收入比重达70.84%，预计22 年中国出海广告市场有望达到约1500 亿，公司出海广告投放业务以提升市占率为核心目标。从公司的广告主所在行业看，来自游戏行业广告主的收入有173.34 亿，占比达43.25%，同减5.14%，一方面，21 年版号停发影响国内新游广告投放，22 年版号重启后，国内游戏广告投放将逐渐复苏，另一方面，随着中国游戏审核愈趋严格，预计未来游戏厂商将加大出海力度。游戏出海广告投放有望成公司主业增长的关键增量。

    　　依托“营+销”成立蓝颜科技，元宇宙相关业务持续加大投入。1）蓝色光标与全球知名的营养健康解决方案服务商艾兰得达成战略合作，成立合资公司“蓝颜科技”，重点结合公司营销力量和艾兰得的供应链优势。2）2021 年蓝色宇宙以虚拟人业务为切入点，通过自建、投资并购与合作的形式，逐步完成能力构建与商业模型建立。2021 年陆续推出虚拟人苏小妹/K；上线虚拟物品平台MEME，探索虚拟物品在营销中的可能性；虚拟空间方面“蓝盒子”

    　　蓝宇宙落地希壤；探索VA/AR 技术在营销场景中的落地。

    　　风险提示：广告市场下行；海外投放竞争激烈；元宇宙业务不及预期。

    　　投资建议：经济下行降低国内广告大盘增长预期，短期看国内业务略有承压，但公司积极拓展广阔的海外广告市场，公司当前处于提升海外广告市占率的时期，积极挖掘TikTok、Meta 等平台的业务空间，重点关注海外短视频广告和国内游戏厂商出海。长期来看，公司不断将元宇宙业务落到实处，探索新商业模式，有望扭转公司代理商的角色。综合考虑我们预计公司22-24 年归母净利润6.9/8.44/9.39 亿， EPS 为0.28/0.34/0.38 元，对应PE 21/17/15x，维持“增持”评级。