事项：

    　　东方财富发布2025 年年报。营业总收入：161 亿元，同比+38.5%，单季度为45 亿元，环比-2.5 亿元。归母净利润：120.8 亿元，同比+25.7%，单季度为29.9亿元，环比-5.4 亿元，同比-5.8 亿元。

    　　点评：

    　　资产周转与杠杆抬升驱动ROE 改善，净利润率有所回落。公司报告期内ROE为13.2%，同比+1.2pct。单季度ROE 为3.3%，环比-0.7pct，同比-1.2pct，杜邦拆分来看：

    　　1）公司报告期末财务杠杆倍数（总资产剔除客户资金）为：2.59 倍，同比+0.26倍，环比+0.03 倍。

    　　2）公司报告期内资产周转率（总资产剔除客户资金）为6.8%，同比+0.6pct，单季度资产周转率为1.9%，环比-0.2pct，同比-0.4pct。

    　　3）公司报告期内净利润率为75.2%，同比-7.6pct，单季度净利润率为66.7%，环比-7.9pct，同比-16.3pct。

    　　资产规模保持稳步扩容，杠杆水平同比适度抬升。资产负债表看，剔除客户资金后公司总资产为2379 亿元，同比+495.8 亿元，净资产：919 亿元，同比+111.5 亿元。杠杆倍数为2.59 倍，同比+0.26 倍。

    　　证券主业收入实现高增，自营收入同比下滑。1）收入端：按主营业务分类：

    　　2025 年证券业务、金融电子商务服务（主要为基金销售服务）、金融数据服务收入分别为125.4、31.8、3.5 亿元，同比分别+47.59%、+11.99%、+30.02%；占营收的比重分别为78%、19.8%、2.2%，同比分别+4.8pct、-4.7pct、-0.1pct。

    　　自营业务收入（不包含在总营收中）23.7 亿元，同比-29.5%。2）成本端：2025年管理费用同比+16.82%至27.2 亿元，管理费用率同比-3.2pct 至16.9%；研发费用同比-6.66%至10.7 亿元。

    　　经纪业务充分受益交投活跃，两融市场份额达3.2%。1）经纪业务：证券经纪业务收入同比+50.3%至77.2 亿元。驱动因素：①2025 年A 股日均股基交易额20538.13 亿元，同比+69.7%，累计股基交易额499.08 万亿元，同比+70.4%；②2025 年东财经纪业务股基交易额38.46 万亿元，同比+58.7%。2）信用业务：

    　　利息净收入同比+44.3%至34.4 亿元。截至2025 年，全市场两融余额25407 亿元（同比+36.3%）。东财两融业务融出资金808.5 亿元（同比+40.7%），两融市占率同比+0.1pct 至3.2%。

    　　天天基金销售与保有规模双增，带动金融电子商务收入上行。2025 年金融电子商务服务业务收入为31.8 亿元（同比+12%），占营收的比重19.8%（同比-4.7pct）。1）前端：截至2025 年，天天基金全部/非货币基金销售额分别为26055.84/15814.26 亿元，同比分别+38.5%/+45.5%。2）后端：截至2025 年，天天基金权益/非货币基金保有量分别为4456.17/7701.33 亿元，同比分别+16.5%/+26%。

    　　市场波动及交投活跃度回落带动板块估值中枢下修。结合单季度财报表现来看，公司四季度净利润率及ROE 出现回落。考虑到当前实体经济复苏节奏及资本市场景气度变化，以及基金代销业务仍受公募降费改革的影响，我们在看好公司依托核心流量壁垒驱动牌照变现，以及AI 技术深化其长期护城河的同时，对未来的估值预期进行适度下调。

    　　投资建议：依托高粘性的双核流量社区与齐全的金融牌照布局，公司流量变现链条持续拓宽。未来随着AI 大模型的迭代演进，公司有望深度切入财富管理各个环节，打开长期成长空间。结合财报，我们预计2026/2027/2028 年EPS为0.92/1.02/1.11 元人民币（2026/2027 年前值为0.85/0.91 元），BPS 分别为6.66/7.6/8.63 元人民币，当前股价对应PE 分别为20.9/18.9/17.3 倍，加权平均ROE 分别为14.7%/14.27%/13.63%。参考可比公司估值，结合当前市场景气度　　及板块估值中枢变化，我们给予东方财富2026 年业绩27 倍PE 估值预期，目标价24.77 元，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：市场交易量回落；资本市场创新不及预期；实体经济复苏不及预期。