与预测不一致的方面

    国民技术公布2011 年全年营业收入/净利润为人民币5.72 亿元/1.08 亿元，较我们预测的人民币5.71 亿元/1.06 亿元高0%/2%。我们认为原因在于2011 年四季度政府补贴高于预期。

    总体而言，我们认为2012 年将成为公司过渡期，多项业务将出现积极进展。但考虑到项目进展和研发支出，我们认为2012 年每股盈利人民币0.61 元的万得市场预测过于乐观。要点：1) UKey 业务面临巨大的价格压力：尽管出货量同比增长32%，2011 年该业务收入仍从2010 年的人民币4.30 亿元降至3.97 亿元。我们认为该业务收入将继续下滑，预计2012 年收入为人民币3.81 亿元。2) 我们如今预计2012 年2.4G 芯片发货量为250 万颗，其中半数以上发往深圳。鉴于最近工信部讨论进展缓慢，我们认为2012 年2.4G 移动支付技术不大可能成为全国性标准。3) 我们预计2012 年其他新业务对收入的贡献为人民币1.4 亿元，包括金融/社保卡、PA 芯片、CMMB 芯片及LTE 射频芯片。

    投资影响

    下调UKey 和2.4G 产品销售预测后，我们将2012-2014 年每股盈利预测从人民币0.52/0.71/0.94 元小幅下调至人民币0.51/0.7/0.92 元。我们维持基于1.31 倍PEG 倍数的12 个月目标价格人民币24.5 元和对该股的中性评级。主要风险：移动支付进展好于/差于预期。