公司业务转型再发力，预计传统主业减水剂单体仍将保持较好的业绩表现，新能源车锂电池电解液、医药用PEG 等新业务有望打开长期发展空间。由于近期油价上涨超预期推升公司成本，下调公司2020 年归母净利润预测至4.3 亿元，维持2021-2022 年归母净利润预测为6.5/7.7 亿元，对应EPS 预测分别为0.64/0.95/1.13 元，当前股价对应2020-2022 年PE 分别为20/13/11 倍。随着电解液业务和药用聚乙二醇业绩放量，公司估值水平有望迎来提升，上调目标价至20 元，维持“买入”评级。

    　　公司是国内环氧乙烷精深加工龙头，当前主产品减水剂单体环节成本优势显著。

    　　公司是国内环氧乙烷（EO）精深加工龙头，截止2020 年9 月30 日拥有135万吨EO 精深加工能力，并拥有国内单套装置规模最大的5 万立方米低温乙烯储罐及20 万吨乙烯制EO 产能。EO 下游应用领域广泛，公司当前主要产品减水剂聚醚单体国内市场份额40%左右，始终保持行业龙头地位，规模效应和乙烯加工能力带来的成本优势显著。

    　　积极向EO 下游高附加值领域转型，新业务打开长期成长空间。近两年来公司加速向EO 下游新能源电解液材料、医药用高纯度PEG 等高成长性、高附加值的领域转型：2014 年与中科院过程所开展合作研发；2015 年斥资1.25 亿元建设“年产2 万吨新能源锂电池电解液溶剂”项目，2020 年10 月28 日该项目顺利达产；此外公司2020 年9 月9 日公告收购锂电池电解液添加剂企业苏州华一35%股权，持续发力新能源相关业务；2020 年11 月18 日公告拟自筹资金1.73亿元收购奥克药辅67%股权，进军医药用聚乙二醇领域。此外公司当前拥有5万吨非离子表面活性剂产能，预计将受益于国内非离子表面活性剂市场的持续增长。

    　　预计锂电池电解液相关业务将成为未来公司业绩增长的主要驱动力。中信证券研究部新能源汽车组预计2025 年中国、全球新能源车销量均将达到2020 年的4-5 倍，带动相关产业链产品快速放量。EC/DMC 是当前主流的锂电池电解液溶剂，我们测算按照当前价格，公司自主研发的EO 制EC/DMC 工艺较当前市场主流技术路线单吨原料成本低8900 元左右，单吨综合价差高2200 元以上，优势显著。公司参股的苏州华一主要从事VC、FEC、PS、VEC 等锂电池添加剂的生产，目前拥有稳定且优质的下游客户，可与奥克的EC/DMC 产品产生良好的协同效应。预计电解液相关业务将成为未来公司业绩增长的主要驱动力。

    　　风险因素：基建投资大幅下滑；产品及原材料价格波动；新业务发展不及预期。

    　　投资建议：公司积极布局业务转型再发力，预计减水剂单体业务仍将保持较好的业绩表现，DMC、医药用聚乙二醇、表面活性剂等新业务有望打开长期发展空间。由于11-12 月油价上涨超预期推升公司成本，我们下调公司2020 年归母净利润预测至4.3 亿元（原预测4.8 亿元），维持2021-2022 年归母净利润预测为6.5/7.7 亿元，对应EPS 预测分别为0.64/0.95/1.13 元（原预测为0.71/0.95/1.13 元），当前股价对应2020-2022 年PE 分别为20/13/11 倍。随着DMC 和药用聚乙二醇业绩放量和公司持续推动转型，公司估值水平有望迎来提升，采用分部估值法，上调一年内目标价20 元，维持“买入”评级。