3Q19业绩符合预期

    　　公司公布2019年前三季度业绩：1~3Q19收入12.19亿元，同比下降20.54%；归母净利润3.49亿元，同比下降20.43%，落入此前预告的3.07-3.94亿元区间；3Q19收入4.91亿元，同比下降7.22%，归母净利润1.33亿元，同比下降9.14%，符合市场的预期。

    　　发展趋势

    　　网吧业务依旧承压，上海汉威少数股权并表增厚利润。公司受上游网吧行业景气度和相关政策调整的影响，与之关联的网络广告、互联网增值服务等业务表现不佳，致3Q19营业收入同比下滑7.22%至4.91亿元。毛利率亦同比下降4.1ppt至67.7%。得益于上海汉威少数股东权益并表增加（公司于2019年2月完成上海汉威49%剩余股权收购，上海汉威是ChinaJoy的主办方，于3Q19确认利润业绩），报告期内公司归母净利润降幅有所收窄。

    　　云业务处于发展初期，设立子公司探索云游戏业务，但具备不确定性。公司积极在泛娱乐及5G云计算领域布局，开发了基于边缘计算的大数据应用“顺网云”，3Q19公司研发费用同比增加29.60%至4,680万元。此外，公司公告拟以自有资金设立杭州雾联科技有限公司，雾联旗下核心产品为顺网云PC，通过建立边缘计算GPU算力中心，以最接近用户应用现场的距离，向用户提供以GPU为核心算力的共享算力中心。公司希望基于多年来积累的游戏内容优势，旨在实现通过手游云及PC主机云等方式寻求云游戏业务的发展。我们认为，公司云相关业务处于早期阶段，目前市场及用户对此的接受程度、产品落地所需要的政策、网络、内容等条件处于不断完善的过程中，业务和商业模式亦不成熟。我们认为短期相关业务贡献收入和利润有限。

    　　盈利预测与估值

    　　我们维持2019/2020年净利润预测4.85亿元/5.38亿元。当前股价对应2019/2020年28.2/25.4倍市盈率。考虑公司云业务开始贡献少量收入，我们引入分部加总估值法，上调目标价5.4%至15.71元，维持中性评级，对应20.3倍2020年市盈率，较当前股价有20.3%的下行空间。

    　　风险

    　　网吧用户流失，游戏相关业务下滑加速，顺网云建设及商业化进度低于预期。