事件:嘉寓股份发布2015 年中报,上半年营业收入9.06 亿元,同比增长18.23%;归属于上市公司股东的净利润为0.35 亿元,同比增长33.23%。上半年基本每股收益(EPS)为0.11 元/股,上年同期为0.08 元/股。

    点评:

    营收增长良好:公司上半年完成全国市场布局,收入增长情况良好。收入结构中,门窗业务收入5.95 亿元,同比增长24.24%,占总收入比重由上年同期的62.50%升至65.68%;幕墙业务收入3.02 亿元,同比增长8.15%。由于幕墙行业竞争加剧,公司未来将加强节能门窗业务,降低幕墙业务比重。

    毛利率稳定,工程回款历史性突破:15 年上半年公司毛利率为16.68%,与上年同期基本持平。其中门窗业务毛利率16.54%,幕墙业务15.70%。公司本期销售费用率和管理费用率分别为6.20%和3.36%,分别下降0.54 和0.82 个百分点,保持较低比例,公司注重精细化管理措施效果显著。同时,公司注重工程回款管理,工程回款占营业收入的109.54%。公司财务费用为0.32 亿元,同比上升104.88%,主要是报告期内,公司的贷款及票据贴现款增加其对应的利息费用增加所致。由于销售增长和费用控制良好,公司净利润实现0.24 亿元,同比增长33.23%。

    经营模式转型,强化定制门窗引领者地位:国内门窗行业正在发生改变,企业逐渐由分散型向集中型转变,行业的竞争主要转变为企业的产品质量、企业的品牌和企业在行业中的信誉度等方面的竞争,价格战不能持续。同时,进入后地产时代,房地产开发商也从追求速度向注重品质转变。为此,公司从全产业链的经营模式向以系统研发、技术服务为重心的模式转型,重视品牌建设,以适应行业变化和客户需求,努力成为定制门窗的行业引领者。公司整合了嘉寓最新的系统门窗产品技术,推出了能够满足中国市场不同区域、不同气候类型、不同需求层次的门窗系统产品,该系统产品由铝合金门窗系统、铝木复合门窗系统、铝塑复合门窗系统和多功能门窗系统组成,涵盖节能、智能、造能(再生能源利用)三大领域,更具有竞争优势,为公司实现以利润为中心的战略转型奠定技术创新优势,有助于提升产品溢价能力。公司目前在职技术及研发人员共631 人,占员工总数比例31.6%;新增授权技术,专利5 项,授权专利总数达到了120 项,公司自主知识产权的系列产品已应用于80%以上的工程项目;参加了《建筑玻璃应用技术规程》、《建筑门窗五金件通用要求》、《建筑门窗配套件应用技术导则》等多项国家行业标准编制工作,公司累计参编国家行业标准三十余项。

    品牌知名度提升,优化目标客户:报告期内,公司被评为2015 年中国房地产开发企业500 强首选供应商,获得北京建筑五金门窗幕墙行业协会-突出贡献企业奖,公司的内刊《嘉寓时空》获2015 企事业内刊高峰论坛优秀内刊综合类二等奖。公司的下游房地产行业对公司影响较大,公司在客户选择上重点选择资金实力雄厚、现金储备充足、履约能力强的大型开发商作为合作伙伴,将宏观调控的负面影响降到最低,在分享大型开发商市场份额持续扩大的红利的同时,规避和冲抵宏观政策调控带来的经营风险,目前已与万达、恒大、万科、华润、中海、新华联、宝龙、海亮等百强地产企业维持战略伙伴关系;先后承接了多业态城市级商业综合体-银川建发·大阅城、中国首席仙镜度假小镇-宝龙海上仙街、贵阳第一个超高层写字楼-贵阳国际金融大厦、景观楼王-海亮上府、恒大名都、恒大绿洲、郑州金水万达中心、中海紫御官邸、华润银湖蓝山等城市地标性项目。

    六大区域生产基地建成投产,区域化经营、全国布局战略完成:公司已完成对全国生产基地的总体布局,近二十个生产基地陆续建成投产,运输半径缩短至300--500 公里,产能规模、加工精度均达到国内先进水平,利用遍布全国的销售网络平台,充分发挥加工周期短、反应速度快、运输距离短、售后服务及时等突出优势,有效降低经营成本。目前在建的生产基地分布在黑龙江、河南、江西、湖北、安徽等地,分布区域广泛。区域化经营的公司战略将有效降低运输成本,提高经营毛利率。

    盈利预测与投资评级:我们预计公司2015-2017 年每股收益分别为0.18 元、0.26 元和0.37 元。考虑到公司在门窗行业的龙头地位及未来的成长性,我们维持对公司的“增持”评级。

    风险因素:房地产调控政策变化的风险;海外业务经营风险;原材料价格波动风险;公司快速扩张带来的风险。