公司凭借精细化的综合服务解决方案及差异化产品组合，聚焦养殖客户需求，随着下游逐步回暖，未来业绩有望持续增长。此外，公司宠物赛道布局不断深入， 未来有望成为长期增长点。调整公司2022/23/24 年EPS 预测为0.97/1.23/1.44 元，考虑到同业可比公司估值水平，给予公司2022 年25 倍PE，对应目标价24 元，维持“买入”评级。

    　　 禽畜价格持续低迷，21 年业绩微增。2021 年公司主营收入20.07 亿元（同比+0.34%），归母净利润4.13 亿元（同比+3.66%）。细分业务来看：1）尽管家禽养殖持续低迷，但公司始终坚持以客户为中心，市占率保持行业领先，家禽业务实现收入13.4 亿元（同比+2.1%）；2）在下游深度亏损的环境下，公司通过丰富的产品矩阵，帮助客户降本增效，家畜业务实现收入4.2 亿元（同比+22.3%）；3）原料药业务实现收入2.15 亿元（同比-32%），主要由于环保要求停产搬迁，目前新厂已全面投产，可贡献年原料药产值8-10 亿元。4）其他兽用制剂实现收入7.3 亿元，同比+28%。

    　　 公司经营稳健，不断优化内部效率。公司通过战略变革提升管理能力、加强成本控制、不断优化内部效率，实现利润稳定增长。毛利率方面，2021 年整体毛利率51.8%，同比-2.2pcts，其中生物制品毛利率62.9%，同比-1.4pcts，原料药及制剂42.4%，同比-0.8pct。

    　　费用方面，销售费用3.8 亿元，同比+6.3%；管理费用1.5 亿元，同比-9.0%；研发费用1.2 亿元，同比+5.5%，主要原因是公司加大研发人才引进及自主研发项目力度。

    　　 前瞻布局宠物赛道，持续完善产品矩阵。2021 年公司宠物业务实现收入约2600万元，同比增长20.7%。公司拥有与国际接轨的高质量宠物医药产品矩阵，同时前瞻性布局并持续研发投入，“猫三联”“犬四联”已获批进入临床试验阶段，2022 年还将上市犬、猫驱虫药新品。此外，公司前瞻布局瑞派宠物医院，目前在全国拥有300+医院，我们预计未来5 年将通过收购、自建等模式，门店扩张至1000 家。未来公司将借助瑞派宠物医院品牌优势，通过不断深化协同，实现有效的国产疫苗、药品替代。

    　　 风险因素：畜禽价格低迷；畜禽疫情大范围爆发；新产品上市不达预期。

    　　 投资建议：公司凭借精细化的综合服务解决方案及差异化产品组合，聚焦养殖客户需求，随着下游逐步回暖，未来业绩有望持续增长。考虑到下游禽畜价格持续低迷以及股份增发，我们下调公司2022-2023 年、并新增2024 年EPS 预测至0.97/1.23/1.44 元（原预测2022-2023 年EPS 为1.39/1.62 元），考虑到同业可比公司估值水平，给予公司2022 年25 倍PE，对应目标价24 元，维持“买入”评级。