事项：

    公司发布2022 年三季报：前三季度实现营收14.77 亿元，同比-1.48%；归母净利2.33 亿元，同比-20.25%；扣非后归母净利2.00 亿元，同比-22.07%。其中，2022Q3 实现营收5.68 亿元，同比+24.05%；归母净利9319 万元，同比+5.17%；扣非后归母净利8073 万元，同比+5.49%。

    评论：

    单3 季度收入增长加速，利润同比增速转正。今年3 季度，在下游生猪、家禽养殖景气度回升的拉动下，叠加子公司湖北龙翔原料药产能逐步释放，公司收入端同比增长24.05%，环比2 季度增速提升16.41pct。前三季度收入同比下降1.48%，降幅大幅收窄，预计随着4 季度养殖景气高位、下游补栏复苏以及新项目产能进一步爬坡，全年收入端有望同比转正。利润端来看，今年3 季度实现归母净利9319 万元，同比+5.17%，继过去连续4 个季度同比下滑后首度迎来同比转正,前3 季度实现归母净利2.33 亿元，同比-20.25%。

    毛利率继续下探，费用率有所改善。3 季度公司利润增速慢于收入增速的核心原因主要来自毛利率的继续回落，单3 季度毛利率46.62%，环比下降1.02pct，同比下降3.71pct，我们分析毛利率下降的主要原因包括：高毛利的疫苗收入占比下降、化药业务加大促销力度价格下移以及原料药产能利用率仍在相对低位等。预计后续随着疫苗业务的需求复苏、客户资金状况好转以及公司产品放量带来的规模效应，公司毛利率存有上修空间。费用端来看，3 季度公司销售、管理、研发、财务费用分别为8379、3865、2500、475 万元，同比分别+35.8%、+8.4%、-22.3%、-14.3%，销售、管理、研发、财务费用率分别为14.7%、6.8%、4.4%、0.8%，同比分别+1.3、-1.0、-2.6、-0.4pct，综合费用率为26.8%，同比-2.7pct。净利率18.02%，环比+3.72pct，同比-2.78pct。

    大客户开发成效显著，加快宠物板块布局，公司中长期成长可期。公司凭借高品质、多元化、全品类的产品矩阵，能够为客户提供从生物安全防护、科学治疗、养殖精细化管理等全面、差异化解决方案，持续围绕国内TOP 客户增加资源投入及强化提升服务，在家禽TOP200、家畜TOP100 集团的覆盖率已达到90%以上，尤其是今年以来与牧原、温氏等头部超大集团合作深度取得突破性进展。后续随着养殖集约化、规模化程度的提升以及头部企业的放量，公司有望充分受益需求增长和份额提升的红利。此外，在宠物板块，公司多年深耕布局已逐步迈入收获期，在宠物用生物制品、麻醉剂、治疗性用药、营养系列以及驱虫药等方面上市多款核心产品，尤其是3 季度上市的内外同驱新药莫普欣，迅速形成了爆品牵引的宠物产品板块格局，单品收入迎来超预期表现，随着产品依次导入经销、宠物医院、宠物店等渠道，叠加后续非泼罗尼吡丙醚滴剂、猫三联等产品的逐步获批上市，公司宠物动保板块产品矩阵将迎来完善，有望进一步形成品牌合力，带动宠物业务实现快速发展。

    盈利预测及投资建议：基于对下游需求恢复节奏及公司非经常性损益的判断，我们调整预测22-24 年分别实现归母净利4.02、4.95、5.80（前值3.87、4.62、5.32）亿元，对应PE 分别为23、19、16 倍，参考可比公司及公司历史估值水平，给予23 年23 倍PE，调整目标价至24.38 元，维持“推荐”评级。

    风险提示：需求恢复缓慢，市场竞争加剧；新品研发进展不及预期等。