事件：公司发布2024 年年报及2025 年一季报，2024 年公司实现营收30.7亿元，同比+36.5%（调整前）；实现归母净利润3.0 亿元，同比-33.6%（调整前）。2025Q1 实现营收8.2 亿元，同比+54.1%，环比-37.9%；实现归母净利润1.2 亿元，同比+32.4%，环比+107.2%。

    制剂及原料药板块略有下降，生物制品及宠物板块增长迅速。2024 年公司整体增长稳定，兽用制剂及原料药实现收入10.4 亿元，同比-6.4%；兽药生物制品实现收入13.2 亿，同比+23.4%；宠物供应链实现收入6.3 亿，同比+37.7%。

    2025Q1 公司生物制品板块大单品销售收入同比增幅较大，高致病性禽流感疫苗实现收入0.87 亿元，同比+16%，马立克 疫苗实现收入0.26 亿元，同比+59%。

    此外，公司去年5 月份并表必威安泰，新增口蹄疫疫苗收入。公司兽用生物制品业务收入占比提升，为整体毛利率带来结构化改善。

    持续加码研发投入，持续打造产品集群。2021~2024 年公司研发占比从5.9%提升至6.4%。公司自主研发的猫三联疫苗瑞喵舒打破国外垄断，本土产品第一个上市，宠物医药产品在10,000+医疗终端精准投放，其中瑞派宠物医院全覆盖。公司加快推进超比欣（复方二氯苯醚菊酯吡丙醚滴剂）、酶制剂溶毛片、犬泰市场苗（狂犬病灭活疫苗）等新品上市；加快推进猫四联mRNA 疫苗、犬四联活疫苗、猫传染性腹膜炎病毒疫苗、猫干扰素、口服驱虫药等核心产品研发进度，强化市场竞争力。另外公司GCP 评价平台承接了国内兽药企业宠物药品多个评价项目，推动了我国宠物药品国产化替代进程。

    收购完善宠物大健康航道的战略布局，回购增强投资者信心。公司控股中瑞供应链56.3%股权，完善宠物大健康战略布局，深化与宠物医院等终端业态融合，拓宽宠物产品推广渠道，加速药苗触达B、C 端客户，打通“研发-生产-流通-服务”全链路。公司基于对未来发展前景的信心以及对公司价值的高度认可，为增强投资者信心，积极实施回购股份方案。截至2025 年3 月31 日，公司通过集中竞价交易方式累计回购本公司股份6,404,251 股，占公司目前总股本的比例为1.4%，支付的总金额为人民币1.20 亿元。

    投资建议：我们预计公司2025~2027 年归母净利润分别为4.93、5.44、5.90 亿元，EPS 分别为1.06、1.17、1.27 元，对应PE 分别为19、17、16 倍，公司作为禽用药头部企业，有望充分受益下游景气上行带来的红利，同时公司领先布局宠物药品市场，随着国内宠物市场的快速发展，有望快速抢占市场份额，维持“推荐”评级。

    风险提示：新品上市不及预期；养殖业需求不及预期；营销布局不及预期。