事件：

    　　公司发布2023 年半年度报告，上半年实现营收244 亿元，同比增长33%，归母净利润43 亿元，同比增长14%，扣非归母净利润42 亿元，同比增长14%；单Q2 营收133 亿元，同比增长40%，归母净利润22 亿元，同比增长23%，扣非归母净利润22 亿元，同比增长20%。Q2 归母净利润增速低于收入增速预计主要由于毛利率相对较低的九价HPV 疫苗收入占比提升。

    　　九价HPV 疫苗持续高增长

    　　2023H1 公司代理业务收入达236 亿元，同比增长41%；毛利率27%，同比下降2.9pct，预计主要由于九价HPV 疫苗占比提升。2023H1 九价HPV 疫苗批签发量达1468 万支，同比增长58%；四价HPV 疫苗达627 万支，同比增长29%；五价轮状疫苗达660 万支，同比增长36%；23 价肺炎疫苗达81 万支，同比下降20%；灭活甲肝疫苗达31 万支，同比增长145%。在默沙东HPV 疫苗产能逐渐释放的驱动下，我们预计公司代理业务今年全年仍将高速增长。

    　　逐步搭建自研产品梯队

    　　2023H1 公司自主产品收入达8.6 亿元，同比下滑48%，主要由于去年同期仍有部分新冠疫苗收入。2023H1 公司研发投入金额为5.83 亿元，约占自主产品收入68%，较上年同期增长13%；研发人员数量提升至818 人，较上年同期增长26%。在研管线上，公司23 价肺炎疫苗和四价流感病毒裂解疫苗已报产；人二倍体狂犬和病毒裂解疫苗已完成临床试验；四价流脑结合及15 价肺炎结合等疫苗已进入临床三期，有望在未来逐步上市，形成日渐完善的自研产品梯队。

    　　盈利预测、估值与评级

    　　考虑到公司九价疫苗销售持续高增长，收入占比提升，我们预计公司2023-2025 年收入分别为490/606/705 亿元（原值为463/581/668 亿元），同比增速分别为28%/24%/16%，归母净利润分别为91/111/130 亿元（原值为93/115/136 亿元），同比速分别为20%/22%/18%，EPS 分别为3.77/4.61/5.44元/股，三年CAGR 为20%，鉴于公司为行业销售龙头，参照可比公司估值，我们给予公司2023 年14 倍PE，目标价52.81 元/股。维持“买入”评级。

    　　风险提示：研发不及预期、销售不及预期、竞争加剧、价格下降、政策风险等。