中报业绩符合预期，HPV 疫苗销量持续增长。2023 年上半年公司实现营业收入244.45 亿元，同比+33.19%；归母净利润42.59 亿元，同比+14.24%；扣非归母净利润42.11 亿元，同比+13.53%，收入增速加快主要来自于各个产品线良好的销售业绩。2023H1，从批签发数据来看，公司代理的四价HPV 疫苗实现批签发626.7 万支，同比+28.5%；九价HPV 疫苗实现批签发1467.8 万支，同比+57.85%，HPV 疫苗处于持续放量阶段。其次，公司自研产品中， ACYW135 疫苗实现批签发339.6 万只，同比+92.79%；Hib 疫苗实现批签发57.1 万支，同比+100%，自研产品处于陆续放量阶段。

    　　代理业务构建持续竞争力，销售网络不断加强。公司是默沙东重磅产品HPV 疫苗、轮状病毒疫苗等的国内独家代理商，2023 年初公司与默沙东公司独家代理推广协议续签落地，有效期延长至2026 年12 月31 日，奠定了公司在代理业务上的持续竞争力。由于国内HPV 疫苗市场空间广阔，接种需求仍然旺盛，作为独家品种的默沙东九价和四价均能带动公司代理业务板块保持稳定增长态势。同时，公司注重渠道建设与市场服务，通过分级垂直管理方式，公司已在全国 31 个省市、2600 多个区县、超3 万个基层卫生服务点构建起营销网络。在团队方面，公司已拥有超3400 人的规模化市场团队，优秀的市场营销能力是公司高质量发展的有利保障。

    　　在线管线高速推进，自研业务带来第二增长曲线。公司注重研发创新，2023H1，公司研发投入为5.83 亿元，占自研产品收入的约67.84%，同比+12.55%，同时公司研发人员数量提升至818 人，同比+26.43%。通过不断加强自主研发能力，截至2023H1，公司自主研发项目共计 30 项（不含新冠系列），其中处于临床试验及申请注册阶段的项目 17 项。其中，四价流感病毒裂解疫苗和23 价肺炎球菌多糖疫苗已经处于申报上市阶段。未来随着自研产品的不断上市，公司有望迎来全新发展阶段。

    　　根据中报披露数据，我们上调了HPV 疫苗收入假设，预测公司2023-2025 年归母净利润为9561、11396、13062 百万元（原2023-2025 归母净利润预测为9172、10860、13195 百万元）。参照可比公司，我们给予公司23 年16 倍的PE 估值，对应目标价63.68 元，维持买入评级。

    　　风险提示

    　　疫苗产品批签发数量不及预期、新产品推广不及预期、在研产品研发进度不及预期、产品集采降价、应收账款不能按时收回等风险。