事件：公司公告，2020 年前三季度实现营收27.53 亿元，同比增43.32%；归母净利3.58 亿元，同比增长6.70%；扣非归母净利润3.40 亿元，同比增长2.49%。销售毛利率/销售净利率分别为27.40%/13.28%，较上年同期-3.93pct/-4.77pct。单看Q3，营收9.58亿元，同比增10.11%；归母净利1.32 亿元，同比增长11.57%。

    　　公司单三季度实现营业收入9.58 亿元，同比增长10.11%。归母净利1.32 亿元，同比增长11.57%，业绩超预告上缘。根据模型拆分，预计诺斯贝尔部分三季度营收同比增长10%-15%至6.9 亿元，扣非归母净利润增长10%-15%至0.9 亿元。在①三季度口罩业务较少，②疫情因素使得品牌端618 存在库存积压，搭配线下渠道三季度才出现明显恢复迹象，今年双十一订单较往年延迟半月的错位订单下，诺斯贝尔录得双位数增长，凸显龙头代工厂订单的相对确定性；预计松节油深加工业务同比下滑不足5%，扣非归母净利润或下滑近三成至0.3 亿元，归母净利润同比跌近5 个百分点。

    　　Q3 毛利率仅下滑0.09pct 源于诺斯贝尔毛利率提升带动。在松节油价差下滑近三成的情况下，公司毛利率水平仅微跌，预计源于诺斯贝尔高端品类带动。

    　　Q3 净利率下滑0.69pct，主要源于管理费用率&研发费用率提升。管理费用率提升1.11pct 源于公司增加化妆品业务管理人员，充分体现诺斯贝尔化妆品业务的重要程度逐步提升，财务费用率提升2.06pct 源于贷款增加。

    　　前期股价下跌主要源于港股通减持，其预期有所恢复。前期境外投资者对于公司单季度口罩订单下降预期较小造成恐慌性减持，随着外资对于公司口罩业务情况的逐步消化，搭配其逐步认知到公司短中长期逻辑不变，港股通逐步增持公司股票。

    　　双十一热度提振诺斯贝尔四季度订单相对确定性。一方面，前期疫情影响，今年双十一订单较以往有所延迟，部分递延至四季度，在三季度营收/利润同比正增长的情况下，递延至四季度的订单增加了全年业绩的相对确定性；另一方面，今年双十一折扣力度空前，市场热度较高。以单品来看，诺斯贝尔为olay 代工的冻干面膜在薇娅直播间预定超5 万件，验证消费热情。预计销售表现较好的olay、纽西之谜、植物医生等大客户持续补单，看好诺斯贝尔四季度表现。

    　　投资建议：化妆品龙头代工厂诺斯贝尔三季度在错位订单的情况下，营收/净利润预计实现双位数增长，考虑到公司短期受益于双十一订单，长期受益于监管趋严&新锐品牌增加带来的订单，具备接单相对确定性，微调20-22 年EPS 至0.99/1.13/1.31，对应PE 分别为22/19/16x。

    　　风险提示：深加工业务价差收窄，化妆品系统性风险，可选消费回落。