报告导读

    　　2020 年前三季度收入同比+43.3%，归母净利润同比+6.7%；Q3 单季度收入同比+10.1%，归母净利润同比+11.6%，维持买入评级。

    　　投资要点

    业绩概览： Q3 单季度归母净利润同比+11.6%，业绩增速超预告上限前三季度收入同比+43.3%，归母净利润+6.7%，超业绩预告上限。10 月28 日，公司发布2020 年三季报，前三季度实现营收27.5 亿元（+43.3% YoY），归母净利润3.6 亿元（+6.7% YoY）。此前公司发布业绩预告，预期前三季度归母净利润同比增速-4.6%至1.4%。前三季度业绩驱动因素包括：1）今年业绩构成包含1-5 月诺斯贝尔业绩的90%+6-9 月业绩的100%，去年同期仅包含诺斯贝尔5-9月业绩的90%；2）化妆品业务收入同比增长。业绩影响因素包括：1）松节油深加工业务的产品销售价格较上年同期下跌幅度较大，产品毛利率整体下降，影响净利润；2）母公司2020 年起拟不再申请国家级高新技术企业资质，改由全资子公司申报，基于谨慎性原则，母公司企业所得税由15%变更为按25%预提，对净利润有所影响。前三季度扣非归母净利润3.4 亿元（+2.5% YoY），非经常性损益1816 万元主要是转让全资子公司龙晟香精香料及青松物流100%股权所确认的收益。

    　　Q3 单季度收入同比增长10.1%，净利润增速逐季提速。Q3 单季度公司实现营收9.6 亿元（+10.1% YoY），归母净利润1.3 亿元（+11.6% YoY）。20Q1/20Q2/20Q3单季度收入同比增长+113.9%/ +51.0% /+10.1%，归母净利润同比增长+2.8%/+4.8% /+11.6%。

    Q3 单季度净利率环比略升，经营性现金流同比改善松节油价格波动和业务结构变动影响毛利率。1）毛利率同比降低：前三季度毛利率27.4%（同比-3.9pcts）， 其中20Q1/20Q2/20Q3 单季度毛利率分别为26.7%/27.8%/27.5%，毛利率同比下滑主要是今年松节油原材料价格下滑、并表后业务结构差异等多重原因。2）费用率同比升高：前三季度销售费用率3%（同比+0.4pcts）；管理费用率4.9%（同比+1.1pcts），主要系今年并表时间范围长于去年同期且化妆品业务管理人员增加，相应费用增加；财务费用率1.2%（同比+1.0pcts），主要是贷款利息支出增加所致；研发费用率3.1%（同比-0.3pcts ）。

    　　综合来看，前三季度期间费用率12.2%，去年同期为10.1%。3）净利率同比降低：前三季度净利率13.3%（同比-4.8pcts），其中20Q1/20Q2/20Q3 单季度净利率分别为12.2%/13.6%/13.7%，Q3 单季度净利率环比略升。

    　　经营性现金流同比改善。前三季度经营性现金流量净额8.0 亿，比去年同期增长69%，主要是：1）诺斯贝尔并表增加对经营活动现金流净额贡献；2）松节油深加工业务原材料等采购减少，相应减少了采购相关现金支付。

    品类延伸叠加合作品牌升级助力化妆品业务高增长彩妆从0 到1，护肤从单品到系列，合作品牌从小众到龙头。1）以粉底液开启彩妆时代，逐步拓展男士护肤市场。2020 年7 月，诺斯贝尔携粉底液、男士冰沙洁面啫喱等80+新品登录美博会，意味着诺斯贝尔从护肤正式拓展至彩妆品类。2）护肤SKU 逐渐丰富，迎合修复+抗衰热点。2020 年诺斯贝尔推出主打肌肤修复FN 纤连蛋白系列，包括焕活原液、冻干粉组、焕活急救套装和护手霜等SKU；软珊瑚舒缓修护系列，包括舒缓洁面、爽肤水、修复乳液、修复面霜、修复精华等SKU。3）与国际品牌和国货新锐开展合作。根据国家非特殊化妆品备案信息平台，诺斯贝尔新合作国际品牌Olay 和丝芙兰，产品包括Olay的冻干面膜系列、丝芙兰蚕丝面膜系列等；国货新锐方面，与完美日记等深化合作，覆盖洁面乳、安瓶精华及眼唇卸妆液等产品。

    盈利预测及估值

    　　受新品类开发、新客户拓展以及行业整合等多重利好，预计诺斯贝尔持续向好。

    　　受松节油业务影响，下调盈利预测，预计2020-2022 年EPS 分别为1.02、1.21、1.43 元/股（原为1.14、1.39、1.57 元/股），同比增16%、19%、18%，对应PE为23/19/16 倍，维持买入评级。

    风险提示

    　　新产品上市不及预期的风险；松节油深加工业务原材料价格波动的风险；化妆品市场需求波动的风险。