1Q21 业绩符合我们预期

    青松公布2021Q1 业绩：收入8.56 亿元，同比+20.7%；归母净利润0.91 亿元，同比+8.8%，对应每股盈利0.18 元；扣非净利润0.90亿元，同比+9.4%，符合我们预期。

    发展趋势

    1、化妆品业务强劲增长。营收端：诺斯贝尔Q1 实现营收5.54 亿元，在淡季下仍实现同比+50.51%的强劲增长，我们预计主因疫情后订单需求同比修复。分品类看：面膜品类在疫情后订单恢复良好，护肤品延续高速增长势头，湿巾品类受益于疫情后消杀需求的提升亦实现较快增长。利润端：Q1 诺斯贝尔实现净利润0.32亿元，同比+26.4%，对应净利润率5.7%，较去年同期有所下滑，我们预计主要受到原材料无纺布价格处于高位、新产能投放带来折旧摊销费用增加，及会计准则变动等因素影响。

    2、化工业务顺周期，利润率有所改善。营收端：化工业务一季度实现营收3.02 亿元，同比有所下降，主要由于2020 年下半年香料香精业务的出表，我们认为中长期来看资产结构的优化有利于公司聚焦核心资源发力化妆品业务。利润端：化工业务一季度净利润0.60 亿元，基本与去年同期持平，利润率达19.7%，较去年同期有所改善，我们认为主要得益于2020 年下半年以来终端产品价格的向上修复。

    3、重申看好化妆品ODM 龙头成长前景。①化工业务：随着松节油价格进入上升通道，我们认为化工业务2021 年有望呈现改善趋势。②化妆品业务：品类优化方面，公司不断加快细分市场布局，先后推出clean beauty、精华、安瓶等产品；客户拓展方面，公司通过展会等方式积极布局新锐品牌，优化客户结构；服务提升方面，公司在杭州设立产品研发中心，缩短服务半径，深度绑定核心客户。展望未来，在化妆品行业监管逐步趋严的环境下，我们认为具备研发实力、规模化生产及优秀品控的头部代工企业有望持续受益，实现强者恒强，诺斯贝尔顺应行业发展趋势，积极扩充功效测试实验室，完善产品研发布局，进一步巩固在化妆品ODM领域的优势地位，后续有望带来市场份额的进一步提升。

    盈利预测与估值

    维持2021 年和2022 年盈利预测不变。当前股价对应2022 年19.4倍市盈率。维持跑赢行业评级和29.50 元目标价，对应目标市值153 亿元（基于SOTP，化妆品/化工业务2022e 净利润分别4.30/2.35亿元，基于30 倍/10 倍市盈率），整体对应2022 年23 倍市盈率，较当前股价有18.0%的上行空间。

    风险

    行业竞争持续加剧；核心客户流失风险。