诺斯贝尔拟投建新厂，若能顺利落地有望打开长期发展空间全资子公司诺斯贝尔拟参与竞拍中山市南头镇148.29 亩的工业用地，并承诺固定资产投资金额不低于9 亿元，达产后年产值达到18 亿元（20 年诺斯贝尔收入26.71 亿元）。项目履约期为自约定土地交付之日起6 个月内动工，36 个月内竣工，54 个月内达产。该项目尚需取得土地使用权等前置手续，具体节奏存在不确定性，若能顺利落地，产能扩张有助打开长期发展空间。

    看好龙头代工厂凭借规模优势、客户资源、生产研发实力实现份额提升，预计21-23 年EPS1.10/1.30/1.46 元，给予化妆品代工业务21 年30 倍PE，目标市值110.15 亿元；给予松节油业务21 年10 倍PE，目标市值20.93亿元，合计目标市值131.08 亿元，目标价25.37 元，维持增持评级。

    全资子公司诺斯贝尔拟于中山市南头镇投建

    全资子公司诺斯贝尔拟参与竞拍中山市南头镇148.29 亩的工业用地，并承诺项目固定资产投资不低于9 亿元，达产后年产值达到18 亿元，年税收达到9000 万元。项目履约期为自约定土地交付之日起6 个月内动工，36 个月内竣工，54 个月内达产。截至21Q1，公司账面货币资金4.78 亿元，公司公告该投资项目资金来源包括但不限于自有资金、银行借款、股权融资等。

    21Q2 受益涨价，松节油业务利润有望提升

    21Q1 化妆品代工业务（诺斯贝尔）收入5.54 亿元/yoy50.51%，净利润3160万元/yoy26.39%；松节油深加工业务因剥离香精香料业务，21Q1 收入同比略下滑，毛利率略提升，净利润同比持平。因疫情防控需要，20H1 诺斯贝尔口罩业务收入利润大幅增长，21H1 口罩业务大幅缩减。我们预计21Q2诺斯贝尔业绩增速同比边际放缓，扣除口罩业务，化妆品代工业务仍维持较快增长；据松香网，20H2 起主要原材料松节油价格持续上涨，受上下游价格传导效应影响，21Q2 松节油深加工业务的产品价格预计提升，21Q2 净利润有望同比大幅提升。

    看好龙头代工厂份额提升，产能扩张打开新空间，维持增持评级因投产时间表尚未明确， 暂不纳入盈利预测， 仍预计21-23 年EPS1.10/1.30/1.46 元。采用分部估值法，预计诺斯贝尔21 年实现权益净利润3.67 亿元，可比公司21 年 Wind 一致预期平均PE53 倍，B 端代工业务较C 端业务毛利率偏低，应有估值折价，给予21 年30 倍PE；松节油业务可比公司 21 年Wind 一致预期平均PE10 倍，给予10 倍PE，合计目标市值131.08 亿，目标价25.37 元（前值31.40 元），维持增持评级。

    风险提示：工厂建设进展不及预期；松节油价格大幅下滑；客户订单流失。