公司公告：21 年H1 营收19.11 亿元，同比增长6.45%；归母净利润1.81 亿元，同比下降20.08%；扣非归母净利润1.78 亿元，同比下降20.45%。毛利率/净利率分别为21.57%/9.44%，较上年同期-5.79pct/-3.59pct。2Q 单季营收10.55 亿元，同比下降2.85%；归母净利润0.90 亿元，同比下降37.07%，扣非归母净利润0.88 亿元，同比下降37.9%。

    　　诺斯贝尔：21H1 实现营业收入12.55 亿元，同比增长9.18%，占比65.68%。1）面膜：营收5.13 亿元，同比增长14.89%；毛利率19.21%，降低4.78pct；2）护肤系列：

    　　营收2.96 亿元，同比增长20.53%；毛利率16.12%，降低7.81pct；3）湿巾系列：营收3.56 亿元，同比增长32.41%；毛利率14.53%，降低4.34pct；4）其他业务：营收0.9亿元，同比下降52.33%，源于口罩产品逐渐减产，转之以面膜、护肤品、湿巾产能。

    　　净利率有所下滑源于：毛利率下滑7.45pct。诺斯贝尔毛利率17.06%，同比下滑7.45pct；归母净利润6,562.78 万元。毛利率下滑主要源于：1）21H1 主要原材料价格上涨；2）新品备案速度减缓等影响；3）2021 年上半年招工人数同比大幅上升，报告期内诺斯贝尔员工薪酬支出同比增长约7,700 万元，4）扩大生产规模，2020 年及20H1 生产性资产投资增加，报告期内相关资产折旧摊销同比增加约1,900 万元。下半年毛利率预计有所回升，1）公司可以通过新品逐步转嫁原材料价格上涨的问题；2）化妆品新品备案速度已经在7 月开始缓解，预计8 月后影响有所消除；3）公司加大人员配置主要为应对下半年订单增大的情况，随着订单增加收入提升，会降低生产人员成本率；4）随着收入增长，折旧摊销将有所分摊，基于以上4 点，下半年净利率水平应有所提升，整体盈利水平较上半年预计有较好恢复。

    　　深加工业务：2021 年上半年实现营业收入6.56 亿元，占比34.32%，同比增长1.57%。

    　　受国际大宗商品价格上涨影响，松节油价格在期初攀升至高位后呈窄幅震荡。报告期内主要产品价格上半年相对平稳，与上年同期相比整体略有上涨，深加工业务毛利率下降-2.24pct 至30.20%，实现营业利润1.43 亿元，同比增长6.45%。

    　　化妆品新规实施，公司以客户为导向，积极布局上中下游为客户提供高质量产品&服务。公司布局原料公司、研发&营销公司、检测公司为客户提供更多有附加价值的服务，符合整体行业&公司发展趋势。

    　　投资建议：诺斯贝尔H1 加大人员配给，同时由于20 年和21H1 扩产能带来折旧摊销增加，使得H1 业绩略不及预期，考虑到公司扩产能和人员主要用于应对下半年订单增大的情况，预计下半年收入增速较快，同时收入增长有利于分摊人员和固定资产折旧影响，下半年净利率水平预计有所好转。公司积极应对化妆品新规和市场变化，短期业绩不达预期不改长期趋势，仍然看好长期站在行业增速之上增长。微调21-23 年EPS 为1.04/1.25/1.45 元，对应21 年8 月27 日收盘价的PE 为14/12/10x。

    　　风险提示：宏观因素带动消费情绪下降，化妆品订单情况不及预期。