公司2022 年营收50.86 亿元，同比+46.89%；实现归母净利润7.29 亿元，同比+70.35%；实现扣非归母净利润8.59 亿元，同比+45.33%。考虑到公司是目前唯一拥有13 价肺炎疫苗和二价HPV 疫苗两个重磅品种的疫苗上市公司，同时积极布局mRNA 技术平台，我们给予公司2023 年40x PE 估值水平，下调目标价至44 元（原目标价为55 元），维持“买入”评级。

    　　 业绩符合预期高速增长。公司2022 年营收50.86 亿元，同比+46.89%；实现归母净利润7.29 亿元，同比+70.35%；实现扣非归母净利润8.59 亿元，同比+45.33%。公司2022 年毛利率和净利率分别为88.02%、18.45%，同比分别为-0.59pct、+1.08pcts，保持相对稳定。销售费用率、管理费用率、研发费用率分别为39.76%、5.3%、18.34%，研发费用增加50%，主要系九价HPV、新冠疫苗等新产品研发投入增加所致。

    　　 13 价肺炎疫苗加速国产替代，传统品种陆续复产。公司2022 年13 价肺炎结合疫苗获得批签发772.11 万剂，较上年同期增长55.96%。同期我国13 价肺炎疫苗共批签发108 次，公司为70 次，13 价肺炎疫苗加速国产替代。此外公司上半年确认对摩洛哥的100 万剂13 价肺炎疫苗销售收入，并在摩洛哥开展该疫苗的本地化生产技术转移工作。公司部分产品生产线前期因WHO-PQ 项目整改等原因进行了设备改造，下半年Hib 疫苗和AC 多糖疫苗已恢复生产和批签发，分别实现批签发61.75 万剂、604.92 万剂，待后续整改完毕后，其他产品的生产和批签发预计也将陆续恢复。

    　　 二价HPV 疫苗首获批签发，贡献新的业绩增长点。公司二价HPV 疫苗5 月首获批签发88.47 万剂，2022 年共实现批签发498.05 万剂。公司二价HPV 疫苗设计产能为3000 万剂，有力保障生产供应。公司今年在除西藏、港澳台等地区外在全国30 个省市地区获得准入，同时WHO-PQ 申请获得WHO 受理。公司二价HPV 疫苗对9-14 岁及25 岁以上人群保护率100%，9-30 岁女性均可接种。

    　　我们预计截至2022 年我国HPV 疫苗累计渗透率接近10%，潜在市场空间巨大。

    　　 九价HPV 进入临床III 期，积极布局mRNA 技术平台。2022 年9 月7 日，公司九价HPV疫苗启动Ⅲ期临床研究。2022年9月30日公司新型冠状病毒mRNA疫苗获得印度尼西亚紧急使用授权（EUA），系我国自主研发的首个获批海外上市的新冠mRNA 疫苗，用于18 岁及以上人群基础免疫或加强免疫。根据其2022 年年报，公司MCV4 处于临床III 期阶段。公司积极布局mRNA 技术平台：

    　　和蓝鹊生物合作的新冠变异株mRNA 疫苗正在进行临床研究；和艾博生物合作的带状疱疹mRNA 疫苗、和蓝鹊生物合作的RSV mRNA 疫苗和流感mRNA 疫苗、和圣诺合作的通用流感siRNA 药物处于临床前研究。

    　　 风险因素：公司主要疫苗产品销售（13 价肺炎疫苗、二价HPV 疫苗）、研发（mRNA 疫苗、九价HPV 疫苗）不及预期。

    　　 投资建议：伴随着疫苗接种意识逐渐增强、消费升级、健康需求增长，公司未来业绩增长确定性较强。我们调整公司2023/24 年净利润预测为17.51 亿/19.22亿元（原预测为17.25 亿/18.07 亿元），新增2025 年预测为23.79 亿元，对应EPS 预测为1.09/1.20/1.48 元，现价对应PE 分别为32/29/23 倍。参考可比公司2023 年预期PE（基于中信证券研究部预测），由于新冠疫苗接种预期降低及疫苗减值影响，相关疫苗公司估值水平均出现回调，截至2023 年4 月4 日，百克生物2023 年PE 为36x（估值相对较高是带状疱疹疫苗竞争格局良好，市场空间巨大），康泰生物2023 年PE 为22x，均值为29 倍。考虑到公司是目前唯一拥有13 价肺炎疫苗和二价HPV 疫苗两个重磅品种的疫苗上市公司，同时积极布局mRNA 技术平台，给予一定估值溢价，我们给予公司2023 年40x PE估值水平，下调目标价至44 元（原目标价为55 元），维持“买入”评级。