核心观点：

    　　2021Q1 盈利1.3 亿元，公司主业持续恢复。2020 年公司营收9.0 亿元，同比下降65.4%，归母净利润亏损17.5 亿元，主要由于计提花房科技长期股权投资减值。剔除减值影响演艺主业归母净利润1.1 亿元，同比下降89.1%。20 年毛利率60.9%，同比下降10.5 个百分点。2021Q1 营收和归母净利润分别为3.1 和1.3 亿元，同比分别增长128.1%和165.0%，我们估计21Q1 营收相较于19Q1 主业恢复至接近6 成。

    　　21Q1 毛利率63.1%，净利率41.9%，盈利能力维持较高水平。

    　　分业务：核心成熟项目相对稳健，轻资产业务贡献盈利。2020 年杭州宋城景区营收2.9 亿元，同比下降68.8%，毛利率34.9%，同比下降33.7 个百分点；三亚项目营收和归母净利润分别为1.3 亿元和6900万元，同比分别下降67.6%和68.5%；丽江项目营收和归母净利润分别为1.4 亿元和6284 万元，同比分别下降59.1%和69.7%；桂林项目营收5659 万元，同比下降64.8%，亏损1405 万元；西安项目营收2500 万元，亏损1194 万元；张家界项目营收1812 万元，同比下降72.3%；九寨项目营收2567 万元。轻资产业务方面，2020 年公司实现设计策划费收入1.8 亿元，同比增长5.8%，毛利率高达95.6%

    　　上海项目开业在即，演艺龙头长期成长。上海项目将于4 月29 日开业，在建的佛山、西塘、珠海等项目也将陆续开业。公司费用控制出色，受益需求回暖、业绩逐季改善可期。上海项目落成或打开公司在城市演艺市场扩张空间。预计21-23 年归母净利润分别为11.3/15.3/18.7亿元，16 年以来公司P/E 估值中位数为31 倍，考虑公司项目储备丰富、成熟模式盈利能力较强、项目扩张成长空间仍然较大，给予22 年40 倍P/E 估值，对应合理价值23.4 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示。疫情影响需求，项目盈利不及预期，竞争加剧，投资风险