公司发布2021 年三季报：①2021Q1-Q3：实现营收10.16 亿元/+64.2%，主要系公司牢把时间窗口，紧抓产业机会，逆势中实现良好恢复所致；归母净利润4.33 亿元/+223.38%，扣非归母净利3.70 亿元/+232.56%；②2021Q3：实现营收2.81 亿元/-16.24%，归母净利润0.54 亿元/-42.29%；扣非归母净利0.52 亿元/-42.84%，三季度业绩承压，主要受国内零星疫情爆发影响，管控限制下园区停业所致。③经营现金流净额：2021Q1-Q3 经营活动现金流净额为7.38 亿元/+365.12%；④营运能力：截至2021Q3 末应收账款466.53 万元/-32.56%。

    　　暑期旺季受疫情防控影响多景区停业受影响较大，国庆期间客流较好恢复经营逐步向好。1）Q3 暑期客流受疫情反复影响较大：根据我们的跟踪，8 月受南京等地疫情影响，宋城旗下多景区演出场次减少或直接停业，其中上海千古情场次从常规的2 场减至1 场，杭州千古情停业15 天（启动室外演出后恢复正常营业），三亚千古情停业37 天，丽江千古情停业26 天，九寨项目停业42 天，西安项目停业至今，桂林项目停业38 天，张家界项目停业48 天，暑期旅游旺季千古情演出受疫情影响严重；2）国庆客流恢复情况较好带动Q4 向好：根据官方公众号，国庆假期7 天公司旗下各大千古情等主秀演出229 场，较2019 年同期恢复超80%；接待游客超150万人次，其中散客占比83%；营业收入约1 亿元，较2019 年同期恢复75%，其中源自散客的收入已基本恢复至2019 年同期水平。其中杭州乐园国庆期间较2019 年同期，接待游客人次增长15%，收入增长10%；桂林千古情景区国庆期间收入较2019年同期增长40%。宜春明月千古情景区国庆期间接待游客人次及收入超过2020 年同期，

    　　国内疫情反复冲击公司经营，精细化运营增强经营韧性。1）2021Q1-Q3：整体毛利率为59.00%/-6.34pct，较2019Q1~3 下降14.34pct，我们认为毛利率下降主要系7-8月全国局部多地爆发疫情导致冲击项目演出，但成本较为刚性所致。期间费率23.83%/-16.58pct。其中，销售费率4.80%/-2.16pct，管理费率16.03%/-24.38pct，主要系2020 年各景区受疫情影响自1 月24 日至6 月11 日处于闭园状态，且闭园期间将营业成本调整到管理费用所致。财务费率-0.00063%/+2.66pct，财务费用增加主要系公司贷款利息以及执行新会计准则确认租赁负债利息费用同比增加所致。研发费率3.72%/-1.10pct。整体净利率42.20%/+22.29pct，较2019Q1~3 下降16.71pct。2）2021Q3：整体毛利率46.5%/-8.9pct；期间费用率38.54%/+16.71 pct，其中销售费率7.43%/+3.81pct，管理费率26.8%/+11.79pct，研发费率5.38%/+1.9pct，财务费率-1.07%/-0.79pct；整体净利率18.06%/-9.81pct。

    　　核心逻辑：短期仍需持续关注景区经营恢复情况，全方位推动演艺王国转型，佛山、西塘、珠海等新项目持续推进。①短期：因国内局部疫情反复使得暑期旺季公司各景区闭园、演出减少，中秋国庆假期带动客流有所恢复，但短期仍需关注国内疫情影响；②中长期：公司积极推进千古情向演艺王国模型升级转型，通过内部孵化&外部引进的方式丰富剧目，有望提升存量项目客流和二次消费，进一步增厚业绩；佛山、西塘项目积极推进中，同时轻资产持续推广，公司中长期稳健成长可期，继续推荐。

    　　投资建议：买入-A 投资评级。短期景区经营受疫情干扰，但中长期公司将持续丰富剧目，优化游玩线路，延长游驻留时间，持续推动演艺王国模式实现转型升级，同时以上海项目为契机，打磨“城市演艺”模式，未来在佛山、西塘、珠海项目推进下中长期业绩成长可期，预计公司2021-23 年收入14.53/26.34/32.72 亿元，对应增速61.0%/81.3%/24.2% ； 归母净利润5.88/11.60/15.04 亿元， 对应增速133.6%/97.1%/29.7%，给予6 个月目标价18.2 元/股，买入-A 投资评级。

    　　风险提示：疫情反复导致旅行限制收紧风险，新剧目口碑不及预期风险，新项目开业不及预期，单个项目盈利能力不及预期风险等。