核心观点
23Q1 业绩符合预期且快速修复，经营活动逐步恢复正常，多个景区调整升级后恢复营业并取得良好效果。过去几年持续推进内容升级迭代、管理模式变革，降费降本在2022 年已得到良好体现。发展更聚焦主业，后续待上海、佛山等项目投入贡献，年内望迎持续修复。
事件
公司发布2022 年报及2023 年一季报。2022 年实现营收4.58亿元，同比-61.36%，归母净利润965.80 万元，同比-96.94%；2023Q1 营收2.34 亿元，同比+174.82%，归母净利润6030.84万元，22Q1 为-3858.65 万元，同比扭亏。
简评
23Q1 业绩符合预期营收快速修复
单22Q4 公司营收6965.61 万元，同比-58.84%，归母净利润-6610.35 万元，21Q4 为-1.17 亿元，亏损幅度有所收窄。22Q4仍受外部环境影响，单季毛利率3.56%，同比持平；2022 全年公司毛利率50.14%， 同比-0.94pct 。销售费用率4.87%（-0.72pct）。管理费用率85.60%（+64.98pct），主要系外部环境冲击下出现闭园情况，公司将闭园期间原属于营业成本的金额计入管理费用。财务费用率-5.94%（-5.86pct），全年仍受冲击较大，但降本控费措施仍比较明显，22Q3 的期间费用率同比-8.34pct 也带动Q3 单季度业绩表现强韧。2022 年经营性现金流净额3.32 亿元，同比-55.77%。分拆项目看，杭州宋城景区营收2.08 亿元，同比-57.11%，三亚5466.34 万元，同比-63.05%，丽江景区8526.14 万元，同比-26.65%，表现相对强韧。杭州毛利率31.88%（-11.57pct），三亚毛利率69.30%（+1.81pct），丽江毛利率61.55%（+3.97pct）。年内主要资产负债科目基本稳定。2022 年内出售珠海演艺王国及宋城演艺国际发展有限公司全部股权后利于聚焦主业持续升级。
23Q1 营收同比快增，稳健修复。单季毛利率51.02%，同比+8.80pct，改善明显。整体期间费用率17.68%，同比-119.36pct，外部环境正常后费用逐步正常化。经营性现金流净额1.66 亿元，同比+688.14%。资产负债端，应收账款较期初+340.28%， 主要系公司应收第三方支付平台及旅行社款项增加所致。预付款项较期初+95.10%，系公司预付广告费增加所致，经营活动逐步正常。
积极升级迭代内容，多景区恢复正常望迎反弹
公司2022 年积极进行内容产品的升级迭代，其中杭州宋城在千古情基础上推出本地游、周边游产品，推出面向年轻群体的夜游产品。三亚景区和丽江景区加大宣传推广和市场开拓，阶段性实现游客数量和营业收入大幅增长。三亚千古情景区继杭州宋城后入选第二批“国家级夜间文化和旅游消费集聚区”。公司优化升级了《西安千古情》的演出编排和艺术表达，加大科技含量，《西安千古情》全新亮相后迎来观演热潮。《上海千古情》在已完成一轮升级情况下，目前正对剧目结构、音乐、舞美、服化道效等进一步打磨，在空间布局、硬件配置、动线上优化。佛山项目建设已完成，预计2023 年推出。公司全新编创了《WA！
海洋》、《颜色》等新剧目。2022 年完成三峡千古情签约，出售珠海演艺王国及澳洲项目，提升战略聚焦度；积极推进管理模式变革，垂直管理、四部一团的管理架构逐渐定型，“中央厨房”式垂直管理效果日渐显现。通过正式工、季节工、临时工、实习生的多元化合理搭配，保障淡旺平季不同阶段用工结构更加合理，降本效果年内已展现。
2023 年以来恢复亮眼，春节黄金周旗下景区演出场次较2022 年同期增长70%，恢复至2019 年85%。游客接待量达到2022 年近3 倍，可比口径下恢复至2019 年近90%。23Q1 公司旗下景区陆续恢复营业，改版升级后的《西安千古情》开演即登顶西安景点收藏 TOP1，杭州宋城开启“我回大宋”春季主题活动，流量破亿，丽江、桂林、西安等项目客流预计超疫情前。后续待上海、佛山等项目逐步调整或准备完毕开业，年内望迎持续修复，受益疫后休闲度假和旅游内容供给侧改革要求，平台化赋能能力持续提升。
投资建议：预计2023-2025 年实现归母净利润9.04 亿元、14.00 亿元、16.06 亿元，当前股价对应PE 分别为42X、27X、24X，维持“增持”评级。
风险分析
1、主要项目在过去几年基本都进行内容和产品模式的升级迭代，演艺内容和展现形式在大环境改善的情况下是否与市场定位相匹配仍需验证，演艺内容对于复购率的提升以及供给侧改革的匹配度仍存不确定性；2、城市演艺项目目前还在改造升级中，待调整完成后重新开业预计仍需要一定的爬坡验证期，而城市演艺项目的验证对于公司后续在主要城市带演艺项目的拓展具有重要意义，发展模式与传统模式存在显著区别，市场效果尚待验证；
3、轻资产项目的运营效果和可拓展空间仍待市场验证；4、参股的部分公司存在一定的风险，在后续的投资收益贡献或相关风险上值得关注。