事件：公司发布2022 年报和2023 年第一季度报告。2022 全年实现营业收入4.6 亿元/yoy-61.4%，归母净利润965.8 万元/yoy-96.9%；23Q1 实现营收2.3 亿元/yoy174.8%；归母净利润6030.8 万元/yoy256.29%。

    　　受疫情影响业绩承压，降本控费显成效：

    　　22 年营收分产品来看，1）现场演艺实现营收4.0 亿元/yoy-60.3%，毛利率43.9%/yoy+0.71pct。其中杭州/三亚/丽江/九寨/桂林千古情景区营收分别2.08/0.55/0.85/0.21/0.32 亿元，同比-57.1%/- 63.1%/-26.7%/-53.8%/-65.3%。张家界/西安/上海项目营收0/2.69/1.81 万元，受疫情影响长期处于闭园状态。2）轻资产旅游服务业22 年实现营收0.6 亿元/yoy-67.6%，毛利率94%/yoy-2.3pct。其中电子商务手续费/设计策划费收入4028/1647 万元，同比-44.9%/-83.9%。

    　　22 年公司整体毛利率50.14%，同比-0.94pct。销售/管理/研发费用率分别为4.9%/85.6%/4.1%，同比-0.7pct/+64.0pct/+0.6pct，管理费用率大幅增长主因将闭园期间的营业成本列入管理费用。

    　　行业低谷期行稳致远，彰显经营韧性：疫情冲击下，公司始终按照自身节奏打造产品。1）打磨项目：22 年全面升级西安项目，上海项目经过改善即将重新推向市场，佛山项目亦有望于今年亮相。2）提升运营能力：项目数、剧院数、座位数等指标迈上新台阶，接待能力大幅提升；空间布局、硬件配套、路线动向等进一步优化，有利于提升客单价。3）精简架构：垂直管理、四部一团的管理架构逐渐定型，管理流程数字化。

    　　经营活动恢复正常，23Q1 业绩快速修复：23Q1 实现营业收入2.34 亿元/yoy+174.82%；归母净利润6030.84 万元/yoy+256.29%。单季度毛利率51.0%/yoy+8.8pct。销售/管理费用率分别为3.4%/11.6%，分别同比-6.9/-43.6pct。经营性现金流净额1.66 亿元，同比+688.14%。春节黄金周期间旗下景区演出场次同比+70%，可比口径下恢复至2019 年的85%；游客接待量达到2022 年的近3 倍，可比口径下恢复至2019 年的近90%。

    　　盈利预测与投资评级：伴随文旅消费复苏，客流回升+存量项目扩容+新项目爬坡，公司业绩弹性显著。我们预计2023-25 年归母净利润为9.3/13.8/16.9 亿元，同比+9492/+49/+23%，对应最新收盘价2023-2025 年动态PE 为41/28/23 倍，首次覆盖给予“增持”评级。

    　　风险提示：产品效果不及预期；项目爬坡速度不及预期；公共卫生事件风险。