2022 业绩符合我们预期；1Q23 业绩基本符合预期公司公布2022 和1Q23 业绩：2022 年营收4.58 亿元，同比-61.4%；归母净利966 万元，扣非归母净亏损0.37 亿元，符合我们预期。对应4Q22 营收0.70 亿元，同比-58.8%；归母净亏损0.66 亿元；扣非归母净亏损0.63亿元。1Q23 营收2.34 亿元，同比+174.8%；归母净利润0.60 亿元；扣非归母净利润0.56 亿元（vs. 1Q22 净亏损0.4 亿元），基本符合我们预期。

    分项目财务分析：1）2022 年演艺主业收入4.01 亿元，同比-60.3%，其中杭州/三亚/丽江景区收入分别同比-57.1%/-63.1%/-26.7%；杭州/三亚/丽江景区毛利率分别同比-11.6ppt/+1.8ppt/+4.0ppt 至31.9%/69.3%/61.5%。2）2022 年销售费用率同比-0.7ppt 至4.9%，主要系疫情间减少广告投放；管理费用率同比+64.0ppt 至85.6%，主要系闭园期间营业成本计入管理费用；研发费用率同比+0.6ppt 至4.1%。3）1Q23 末货币资金达15.7 亿元。

    发展趋势

    存量园区扩容升级下旺季表现超19 年和21 年，精细化运营下业绩修复弹性可期。杭州、西安、张家界景区3/4 重启开业，我们估计4/1-4/28 公司旗下项目售票演出日均约23 场，环比3 月+26%，较21 年同期+3%。据公司统计，五一假期全国宋城千古情演出合计241 场（较19 年同期恢复约160%），客流和营收恢复至19 年同期约127%和121%；其中杭州宋城千古情五天演出62 场，客流和收入恢复至19 年约122%和117%（21 年恢复率104%和115%）；西安千古情五天演出32 场；桂林千古情演出33场，客流和收入恢复至19 年约174%和195%（21 年恢复率168%和147%），其中散客较19 年增长约175%1。我们认为疫情间存量园区扩容升级（如杭州宋城已建4 个标准剧院和1 个室外剧院，座位数较疫前增长超1倍，三亚、张家界、西安等景区配套二号剧院；西安千古情加强文化认同感和科技含量，整改后市场反馈热烈）助其旺季表现超19 年和21 年，叠加精细化运营（如多元化用工以提升淡旺季成本灵活性），业绩弹性可期。

    关注上海项目重启和佛山项目开业。我们预计上海项目有望今年暑期重启，关注剧目及票价、剧院硬件和空间布局等方面整改后的市场反馈及业绩爬坡。公司计划下半年开业佛山项目，现正在加紧剧目排练。三峡千古情轻资产项目于2022 年11 月签约，公司暂定将于2024 年5 月开业。

    盈利预测与估值

    考虑存量项目扩容升级下客流营收爬坡较快，上调2023 年和2024 年盈利预测16%和8%至8.5 亿元和13.5 亿元。当前股价对应2024 年26 倍P/E。维持跑赢行业评级。维持目标价18.2 元不变，对应2024 年35 倍P/E，上行空间35%。

    风险

    流行性疾病影响超预期；存量园区恢复不及预期；新园开发不及预期。