旺季催化业绩高增，盈利能力迅速修复。2023 年前三季度公司实现营收16.18 亿元（yoy+316.8%），为2019 年同期的73.3%，归母净利7.87 亿元（yoy+938.7%），为2019 年同期的62.0%，扣非后净利7.76 亿元(yoy+2804%)，为2019 年同期的70.8%。出行意愿恢复与旅游市场复苏，带动前三季度整体毛利率同增13.0pcts至71.5%，净利率同增35.4pcts 至49.8%。拆分来看，Q3 单季度业绩在暑期出行旺季催化下进一步提升，实现营收8.77 亿元(yoy+217.3%)，为2019 年同期的111.2%，归母净利4.84 亿元(yoy+361.8%)，扣非净利4.80 亿元(yoy+283.2%)，均达2019 年同期水平，单季度毛利率同增8.96pcts 至77.8%，期间各景区广告投放增长致销售费用率同增2.17pcts 至4.77%，管理研发费率同降24.63pcts 至4.82%，带动净利率同增20.7pcts 至57.4%。

    　　现金流健康增长，应收账款大幅提升。各景气开园与客流恢复下，三季度公司销售商品、提供劳务收到现金同增299.94%，成本管控得当与收入高增驱动货币资金比期初增加34.25%，经营活动现金流净额达6.98 亿元，较二季度增长3.22 亿元。第三方支付平台及旅行社款项等增加至公司应收账款较期初增长1988.9%，其他应收款主要受应收轻资产项目管理费提升同增84.83%。

    　　暑期客流增长亮眼，核心项目稳步向好。参考中国旅游研究院数据，今年暑期全国国内旅游人次达18.39 亿人次，占全年出游人数的28.1%，其中全民航运输旅客1.26 亿人次（恢复至2019 年的116.8%），铁路发送旅客8.3 亿人次。旺季需求催化下，公司积极升级改造西安、上海两大重磅项目，改版升级适应客群年轻化、多样化趋势，延长项目逗留时间与流量培育，加速千古情项目收入利润爬坡速度。

    　　宋城千古情创单日21 场演出次数新高，7 月1 日至8 月6 日丽江千古情演出场次达254 场，同比2019 年增加63.9%，景区接待游客数同比2019 年增加48.6%。

    　　双节出行小高峰带动Q4 增长，中长期新项目培育持续落地。双节期间全国出游人数与客单价进一步恢复，国内旅游人数达8.26 亿人次，国内旅游收入7534.3亿，分别恢复至2019 年的104%/101.5%，人均旅游消费达912 元。国庆出行高峰下，宋城演艺11 大千古情合计演出338 场，为2022 年同期的384.1%、2019年同期的125.2%，千古情单日最高上演59 场，多地项目持续霸屏各大景区榜单。

    　　其中上海千古情连续多天单日上演5 场，西安千古情再刷新记录连续多日演出8场，桂林千古情单日演出8 场占据抖音、携程榜单第一。中长期角度看，公司均衡轻重资产扩张模式，开启异地复制步伐，规划新项目有望进一步打开成长空间，当前佛山项目已完成工程建设工作，有望于2024 年初落地，珠海、泰国、澳洲等项目有序推进中。

    　　盈利预测与投资评级：公司为中国演艺第一股，以“主题公园+文化演艺”模式不断扩张，短期显著受益出行客流与行业景气度恢复，西安、上海等项目改造与杭州大本营流量增长直接带动盈利能力强势复苏；中长期视角公司持续孵化优质项目，以轻资产模式加速异地扩张可进一步平衡成长风险，叠加股权激励计划实施，看好公司未来成长性。基于公司前三季度表现，我们调整2023-2025 年实现营收20.35/27.64/31.79 亿元，归母净利润9.06/12.72/15.29 亿元，对应明后年增速40%/20%，当前对应2024 年PE 估值为22 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：线下客流疲软、项目建设不及预期、行业竞争加剧