2023H1，公司收入/归母净利同增32.6%/47.4%，其中Q2 收入/归母净利同增28.2%/31.6%，Q2 公司基本延续强劲势头。2023H1 线下渠道恢复性增长以及线上渠道提速增长下，公司收入端表现亮眼，费用端整体稳健，盈利能力同比有所提升。展望H2，在VDS 行业需求稳增长以及公司持续的深化管理和提升经营质量下，预计公司基本面依然稳中向好。

    　　2023H1 收入/归母净利同比+32.6%/+47.4%至56.0 亿/15.5 亿元，Q2 基本面延续强劲。2023H1，公司实现营业收入56.0 亿元（同比+32.6%），归母净利润15.7亿元（同比+47.4%），扣非归母净利润14.5 亿元（同比+36.0%）。2023Q2，公司营业收入24.7 亿元（同比+28.2%），收入保持较高增速，单季度归母净利5.2亿元（同比+31.6%）、扣非净利润4.6 亿元（同比+18.3%），非经损益主要来自政府补助和理财产品收益等。

    　　Q2 健力多回正，主品牌、Life-Space 增长向好；线下稳健恢复增长，线上高速增长、环比增速放缓。2023H1 分产品看：公司主品牌收入32.8 亿、同比+39.1%，免疫力VDS 需求强劲驱动；健力多7.1 亿、同比-3.1%；Life-Space国内产品收入2.8 亿/LSG 收入5.4 亿、分别同比+57.5%/+42.3%；其中2023Q2主品牌收入14.1 亿、同比+31.5%；健力多3.3 亿、同比+4.8%，过去6 个季度增速首次转正；LSG 国内1.1 亿/2.7 亿，分别同比+36.3%/+29.2%。2023H1分渠道看：1）线上渠道，去年低基数、Q1 疫情放开带来短期需求高增、抖快兴趣电商同增超100%下，公司H1 线上渠道收入同比大增61.8%，线上占比提升至37.4%，其中Q2 线上收入同增~40%，依然维持较高增速水平。2）线下渠道，去年低基数以及今年线下药店渠道客流及活动恢复正常下，H1 公司线下渠道收入同增16.5%，Q1 和Q2 增速基本一致。

    　　Q2 毛利率同比保持提升，销售费率攀升明显对盈利能力造成负面影响。2023H1公司毛利率同比+1.0Pct 至70.3%，主要受益电商直营渠道占比提升、线上业务毛利率提升，其中Q2 公司毛利率同比+1.3Pcts 至70.3%。2023H1 公司管理+研发费率同比-1.5Pcts 至5.1%，管理费用控制较好；财务费率同比-0.5Pct 至-0.7%；而销售费率同比+0.7Pct 至32.7%，其中Q2 销售费率同比+3.6Pcts 至42.7%，攀升幅度较大。公司H1 销售费用增长较多，主要系1）市场推广费用同增79%至5.2 亿元，主要系线上渠道数字媒体投放增加所致；2）平台费同增44%至4.4 亿元，主要系线上直营收入增加所致；3）广告费用同增22%至5.3亿元，主要系加大对主品牌蛋白粉、钙 DK 等重点产品的资源投入所致。2023H1公司归母净利率同比+2.8Pcts 至27.6%、扣非归母净利率同比+0.7Pct 至26.0%，其中Q2 扣非归母净利率同比-1.5Pcts 至18.5%，主要系Q2 销售费率攀升。

    　　公司全年收入增速有望实现15%~20%增速，H2 经营稳中向好。公司将2023年定义为VDS 行业新周期的第一年，随着疫后VDS 渗透率快速提升，公司将推进“科学营养” 战略下的强科技企业转型和强品牌战略，按照多品牌大单品全品类全渠道单聚焦的战略方向，进一步深化管理和提升经营质量，预计全年公司收入有望同增15%~20%。进入H2，在VDS 行业需求保持平稳向好、去年Q3 收入低基数、线下持续恢复增长以及线上渠道发力下，我们看好公司继续基本保持稳中向好，但仍需考虑去年Q4 有因疫情管控变化导致收入基数较高的因素。

    　　风险因素：VDS 监管政策风险；行业恶性竞争风险；食品安全风险；公司新品　　推广不及预期风险；VDS 行业需求下滑风险。

    　　投资建议：维持公司2023/24/25 年EPS 预测为1.06/1.23/1.40 元，现价对应PE 为20/17/15 倍，参考可比公司平均估值水平（东阿阿胶/仙乐健康现价对应2023 年32/17 倍PE，wind 一致预期），考虑到公司VDS 龙头地位，给予公司2023 年26x PE，对应目标价为28 元，维持“买入”评级。