事件：汤臣倍健25Q1 实现营业收入17.9 亿元，同比-32.3%；归母净利润4.5亿元，同比-37.4%；扣非归母净利润4.1 亿元，同比-42.4%。

    　　高基数及需求疲软，致收入承压。1）分产品看：25Q1 主品牌“汤臣倍健”实现营收9.83 亿元，同比-36.37%；关节护理品牌“健力多”实现营收2.01 亿元，同比-46.15%；Life-Space 国内产品实现营收0.77 亿元，同比-36.19% 。主品牌及健力多营收下滑幅度较大，主要系去年同期基数较高，且两大核心单品迭代升级后终端销售不及预期所致。境外业务方面，LSG 实现营收2.44 亿元，同比+5.94%（澳元口径营收0.54 亿澳元，同比+10.14%），表现相对稳健 。2）分渠道看：线下渠道实现收入9.88 亿元，同比-42.62%；线上渠道实现收入7.66亿元，同比-15.78% 。线下渠道收入大幅下降，主要受药店渠道客流及VDS 销售规模持续下行、去年同期高基数以及核心单品迭代致终端销售不及预期的影响。线上渠道营收降幅相对较小，线上渠道策略仍在持续优化中。

    　　销售费用管控显效，毛利率下滑影响净利率。1）25Q1 公司毛利率为68.66%，同比-1.24pcts，主要系，一方面低毛利率产品（如 LSG 业务产品）销量占比提升，另一方面收入下降导致单位固定成本上升。2）25Q1 公司销售费用率为30.29%，同比-0.91pcts，主要系公司加强费用控制。一季度销售费用通常占比较低，因为一季度公司主要忙于规划、筹备终端活动、开展铺货上新等工作，相关工作完成后才进行相关投入与推广。随着二季度大量新品上市，推广费用或环比提升。3）25Q1 管理费用率为5.77%，同比+1.02pcts，主要系收入下降导致占比提升。4）综合来看，25Q1 公司销售净利率达到26.04%，同比-1.13pcts。

    　　Q2 新品有望发力，致力于激活线下渠道业务。为应对消费疲软、业绩下滑的现状，公司将在二季度采取多项积极措施。在产品端，一方面公司从基础营养赛道发力，将钙 DK 产品模式复制于维生素系列、益生菌系列，推出新规新装产品；另一方面将针对刚需人群（如蛋白粉、儿童产品的受众）推出新规新装产品，结合终端试吃、检测等服务促进动销。渠道端，随着二季度大量新品线下上市，公司将通过线下新品发布会陆续推进终端唤醒计划，重塑价值链各方信心。建议关注新品推广进展。

    　　盈利预测、估值与评级：考虑到需求仍较为疲软，我们下调公司2025-2027 年归母净利润预测分别至7.91/9.21/10.24 亿元（分别下调13%/17%/19%），当前股价对应2025-2027 年PE 分别为23x/20x/18x，公司为膳食补充剂行业领导企业，行业仍具备增长前景，维持“增持”评级。

    　　风险提示：经济增速放缓压力加大、商誉减值风险、食品安全问题。