事件：公司发布2025 年年报，2025 年实现营收62.7 亿元，同比-8.4%；归母净利润7.8 亿元，同比+19.8%；扣非归母净利润6.9 亿元，同比+9.5%。其中25Q4 实现营收13.5 亿元，同比+22.2%；归母净利润-1.3亿元，亏损同比收窄0.9 亿元；扣非归母净利润-1.4 亿元，扣非亏损同比收窄0.4 亿元。

    　　Q4 低基数下持续修复，主品牌及健力多增速亮眼。25Q4 公司收入同比+22.2%，25H2 增速较25H1 显著改善。分品牌来看，25Q4 汤臣倍健主品牌/健力多/Life-spacce 国内/LSG 境外收入6.7/1.5/0.4/2.1 亿元，同比+23.9%/+39.1%/-16.3%/+13.8%，汤臣倍健主品牌及健力多均在低基数下迎修复。分渠道来看，25Q4 线上/线下渠道收入9.8/3.6 亿元，同比+26.6%/+15.5%，线上渠道增速更高。

    　　Q4 毛利率显著提升，费用率季节性提高。25Q4 公司毛利率同比+5.2pct至65.5%，预计与产品结构调整、线上高毛利产品占比提升相关。25Q4公司销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率同比+7.6/-4.0/-0.4/+1.6pct 至62.3%/10.0%/2.5%/-0.3%，25Q4 管理费用率有所优化，销售费用率提升幅度较高，预计为季度节奏差异，2025 年销售费用率同比-1.5pct 至42.8%。此外25Q4 公司投资收益同比增加0.8 亿元、所得税同比减少1.0亿元增厚利润，25Q4 公司净利率同比+9.9pct 至-9.5%。

    　　加速推新、多渠道出击，2026 年收入目标双位数增长。2025 年公司加速推新，多维双层片等新品收入占比近20%，未来公司将持续通过产品创新和多品类发展、多渠道全线出击驱动成长。渠道端，公司将推动传统电商、兴趣电商、跨境、商超等业务全线恢复快速增长，强化新品投入，拓展主品牌港版新品线，重点突破兴趣电商及跨境电商业务。产品端，主品牌将精准把握鱼油、儿童液体钙等高成长品类市场机遇，lifespace 推出“ 超益计划”，在稳固益生菌品类优势的基础上拓展全品类产品线，健力多深化氨糖品类创新等。2026-2028 年公司目标全渠道全面跑赢主要行业/品类增速，3 年时间创收入新高，其中2026 年收入目标双位数增长，我们预计经过调整期后公司收入增速有望迎显著提速。

    　　投资建议：考虑到2026 年公司多品类、多渠道发力需短期加大费用投入，我们下调2026-2027 年并引入2028 年盈利预测，预期2026-2028 年实现归母净利润6.6/7.2/7.9 亿元（前次2026-2027 年预测为9.2/10.3 亿元），同比-15.8%/+9.6%/+9.4%，当前股价对应PE 为29/27/24x，维持 增持”评级。

    　　风险提示：行业竞争加剧，消费力修复不及预期，食品安全风险。