业绩回顾

    　　2025 年业绩符合我们预期

    　　公司公布2025 年业绩：收入62.65 亿元，同比-8.4%；归母净利润7.82 亿元，同比+19.8%；其中4Q25 收入13.5 亿元，同比+22.2%；归母净利润亏损1.25 亿元。业绩符合我们预期。

    　　发展趋势

    　　4Q25 收入持续复苏，得益于渠道差异化推新策略及新品贡献。

    　　4Q25 公司收入同比+22%，延续3Q 复苏趋势。渠道端，4Q25线上/线下收入分别同比+27%/+16%，主要受益于线上高质高客单价+线下大众价格带的推新策略，我们预计25 年公司京东/天猫/抖音收入同比+35%/持平/-20%。产品端，25 年作为公司首个新品大年，新品销售占比近20%，有效拉动收入表现，公司自主研发的OTC 氨糖及特医营养配方粉“每益乐”已正式上市。

    　　4Q25 销售费用拖累盈利表现，全年利润实现修复性增长。4Q25销售费率同比+7.6ppt，主因较高广告及市场推广费确认至4Q，拖累季度盈利表现。全年看，高毛利线上渠道占比提升叠加降本增效得当，带动公司25 年净利率同比+2.9ppt 至12.5%。

    　　26 年经营以收入为先，利润率或承压。展望看，公司目标26-28年三年收入创新高，全渠道跑赢主要行业/品类增速，积极开拓电商/商超/国际业务。我们预计公司26 年收入同增双位数，全年增速前低后高；其中线下药线渠道收入同比增速有望企稳，依托数字化及精准化运营转型升级；商超渠道贡献线下增量，针对布局会员店及调改店等，开发专供新品；线上渠道以新品为抓手，重点突破兴趣&跨境电商，抖音端推进新剂型/配方/含量产品开发及直播精细化运营，跨境端主品牌在鱼油、儿童钙等品类推新，Lifespace 在益生菌品类外拓展抗衰、辅酶Q10 等高增速品类产品。利润端看，考虑26 年公司经营以收入为先，多渠道开拓或带动费投明显提升，我们预计全年利润率或承压。

    　　盈利预测与估值

    　　因费投力度加大，下调26 年盈利预测7%至7.06 亿元，引入27 年盈利预测7.84 亿元，交易在27/25 倍26/27 年P/E；下调目标价9%至13.7元，对应33/30 倍26/27 年P/E 和20%上行空间，维持跑赢行业评级。

    　　风险

    　　线上竞争加剧，行业监管变化，需求不及预期。