1H19 公司扣非归母净利润稳步增长。2019 年上半年，公司实现营业收入7.19亿元，同比-5.94%；归母净利润3756.46 万元，同比-42.84%。公司归母净利润同比下滑主要由于非经营性损益减少，1H19 公司因延迟支付东证通源海外石油产业投资基金股权收购款，产生资金使用补偿费（营业外支出）1662.93万元；而2018 年同期，公司因收到参股公司一龙恒业业绩补偿股权以及对一龙恒业现金增资，确认营业外收入2833.57 万元。若扣除非经常性损益影响，1H19 公司扣非归母净利润4945.38 万元，同比+21.19%。

    受制管输瓶颈，北美作业有所放缓。2019 年上半年，公司对海外业务平台TWG 的持股比例由55.26%提高至89.22%，TWG 作为北美射孔分段领域的行业龙头，旗下经营实体APS、Cutters 业务覆盖美国Permian、Eagle Ford、DJ Basin 等页岩油气主要开发热点区域。1H19 由于美国Permian 盆地受输油管道瓶颈以及恶劣天气影响，北美作业开展有所放缓，公司北美业务收入同比下降。根据贝克休斯数据，截至2019 年8 月23 日，美国油气总钻机数由2019 年初1075 部持续降至916 部。我们预计随着Permian 盆地新建管道逐步投产，公司北美业务或将有所改善。

    国内业务快速发展。2019 年上半年，国内油气勘探开发力度加大，公司国内业务快速发展，四川、长庆、新疆、大庆、吉林、辽河、延长等主要油田的项目全面开展，工作量持续攀升。1H19 公司国内业务收入同比增长39%。

    积极布局其他海外市场。公司参股一龙恒业28.99%股权，布局其他海外市场。

    1H19，一龙恒业在阿尔及利亚、哈萨克斯坦以及国内的业务稳定运行；新中标的伊拉克、乌克兰项目进入全面作业状态。

    上游资本开支稳步增长有助于油服市场业绩继续改善。2017 年以来，全球石油企业上游资本支出企稳回升。根据中海油服2018 年报援引的IHS Markit数据，预计2019 年全球上游勘探开发投资4721 亿美元，同比+15.63%。同时，国内加强保障能源安全，三桶油（中石油、中石化、中海油）2019 年上游勘探开发计划资本支出3578-3678 亿元，同比增长19.12%-22.45%。我们认为上游资本开支稳步增长有助于油服行业盈利继续改善。

    盈利预测与投资评级。我们预计通源石油2019~2021 年EPS 分别为0.38、0.54、0.78 元，2019 年BPS 为3.98 元。根据可比公司估值水平，按照2019年BPS 以及2.2-2.5 倍PB，对应合理价值区间8.76-9.95 元，维持“优于大市”投资评级。

    风险提示：原油价格下行；上游资本支出不及预期等。