事件：佐力药业发 布2021年年报与2022 年一季报，2021年公司实现营业收入14.57 亿元（+33.60%）、归母净利润1.79 亿元（+102.03%）、扣非后归母净利润1.73 亿元（+106.37%）；2022Q1 公司实现营业收入4.39 亿元（+29.18%）、归母净利润0.69 亿元（+56.97%）、扣非后归母净利润0.67亿元（+55.77%）。

    点评：

    全面聚焦营销，业绩增长迅速。公司立足于药用真菌生物发酵技术生产现代生物中药产品，主要产品包括药用真菌乌灵和百令系列产品、中药饮片及中药配方颗粒，参股公司科济药业专注于实体瘤和血液恶性肿瘤的创新细胞疗法。2021 年公司实现营收14.57 亿元（+33.60%）、归母净利润1.79 亿元（+102.03%），2022Q1 公司实现营收4.39 亿元（+29.18%）、归母净利润0.69 亿元（+56.97%），业绩增速较高，主要系公司加强学术推广及品牌宣传，推广慢性疾病联合用药观念，加快各级医院终端覆盖，零售端加强互联网销售布局。公司盈利能力有所提升，2020/2021/2022Q1 公司毛利率分别为67.89%/71.43%/72.01%,净利率分别为8.74%/13.17%/16.56%，呈上升态势。

    深化创新研发，精细化管理实现降本增效。报告期内公司加强核心产品的学术研究和证据积累，推进灵泽片四期临床研究，启动乌灵胶囊用于老年痴呆的前期研究，推进灵香片等新产品的临床前研究，顺利取得首仿化药聚卡波非钙片《药品注册证书》，注射用艾司奥美拉唑钠获得生产批件。此外，公司实行精细化管理，启动乌灵胶囊年产4.5 亿粒生产线升级改造、百令片产能提升改造和灵泽片生产线优化项目，完成英克ERP 系统项目验收和公司数字化建设3 年规划等。

    王牌单品乌灵胶囊放量增长迅速，市占率较为领先。乌灵胶囊是独家品种，为国家中药一类新药、中药保护品种，具备良好的市场开拓基础，也是国内首个提出治疗心理障碍和改善情绪的中药产品。2021 年乌灵系列营收8.50 亿元（+40.22%），毛利率87.48%（较上年同期增加4.48pct），根据年报，2021 年乌灵胶囊在城市公立医院/城市实体药店/县级公立医院/乡镇卫生院中成药市场神经系统疾病领域市场份额排名分别居于第2/7/3/8 名；公司百令片产品作为泌尿系统疾病用药在2021年城市社区卫生中心（站）市场份额排第6，2021 年营收2.65 亿元（+24.28%）。公司战略为：把乌灵系列打造成20 亿、百令片打造成10亿、中药饮片和配方颗粒打造成10 亿规模的大品种，重点培育聚卡波非钙片为新的潜力品种。

    试点结束行业具备数倍扩容潜力，公司配方颗粒业务积极拓展中。据年报记载，公司控股子公司佐力百草中药现有中药饮片系列1500 多个品 规，自公司获得浙江省中药配方颗粒专项科研企业以来，已有600 多个备案品种，正积极推进国标及省标的关键技术攻关和备案工作。公司中药饮片和配方颗粒业务持续推进终端开发工作，积极参加医疗机构招标，精耕浙江省内市场。2021 年公司中药饮片业务营收2.89 亿元（+25.53%），中药配方颗粒业务营收4353.81 万元（+31.79%），我们认为行业试点结束放开生产和销售限制，具备数倍扩容潜力，公司配方颗粒业务正处于快速拓展阶段。

    盈利预测：佐力药业是国内乌灵系列龙头，2021 年和2022Q1 业绩增速较高，系公司加强营销推广与创新研发推动下，王牌单品乌灵胶囊、百令片放量和中药配方颗粒业务拓展带动。公司加强精细化管理，降本增效有成效，毛利率和净利率呈上升态势。我们预计2022-2024 年公司营业收入分别为18.57/23.79/30.48 亿元， 同比增长27.4%/28.1%/28.2%，归母净利润为3.07/4.20/5.74 亿元，同比增长71.4%/36.5%/36.9%，对应2022-2024 年市盈率分别为16.41/12.02/8.78 倍。

    风险因素：药品研发风险、并购整合和商誉减值风险、医药行业政策变动风险。