片库运营效率提升，业绩拐点有望来临。公司是长尾影视版权内容分发龙头，拥有电影版权7415 部、电视剧1569 部52051 集、动画片1009 部约50 万分钟，存量版权优势显著。

    　　腰部视频平台发力，长尾内容价值重估。华为视频、咪咕视频及短视频平台加大内容采购力度，视频平台竞争渐趋激烈。公司作为国内最大的影视版权平台将充分享受下游竞争加剧红利。

    　　“新客户”+“新模式”，片库运营效率提升。公司加大与华为视频、运营商侧视频平台、短视频平台的合作力度，增加存量内容版权的复用；并积极探索“联合运营模式”，深度参与视频平台的内容运营、会员经营和广告运营，充分享有视频平台快速发展的红利，贡献业绩弹性。

    　　我们认为，“新客户”、“新模式”将带来片库运营效率的显著提升，且公司摊销成本逐步企稳，有望带动公司盈利能力持续改善。

    超高清是5G 确定性机会，公司受益超高清设备替换周期。我们认为，视频用户消费习惯将随5G 商用进程深入逐步向超高清视频迁移，棘轮效应下“超高清视频”将最终成为未来主流视频娱乐方式。目前，制播端的发展滞后是超高清产业核心痛点，未来3-5 年将有数百亿超高清设备替换空间。公司作为国内领先的音视频解决方案提供商，在超高清领域积淀颇深，曾深度参与央视2019年春晚、元宵晚会、建国70 周年系列庆典活动的4K 超高清节目的制播工作。

    　　我们认为，公司将是超高清设备替换周期的主要受益方。

    三维声申报国家标准，开启国产替代进程。公司参股企业Auro Technologies牵头的三维声国家标准正处于审批环节，有望于年内落地。公司三维声技术如顺利成为国家标准，有望迅速开启对Dolby 垄断的国内市场的国产替代进程。

    　　Dolby 公司2019 年共向全球收取78.3 亿元专利授权费，2015-2019 年复合增幅为9%。

    盈利预测与投资建议。预计公司2019-2021 年归母净利润分别为-23.6 亿元、6.9 亿元和8.2 亿元，对应EPS 分别为-0.92 元、0.27 元和0.32 元，给予公司2020 年27 倍估值，对应股价为7.29 元/股。首次覆盖给予“买入”评级。

    风险提示。市场竞争加剧的风险，超高清产业政策不及预期的风险，三维声标准落地不及预期的风险，下游需求大幅变化的风险，资产减值风险。