近日，我们调研了舒泰神，与公司管理层就公司运行情况、行业发展、产品研发等方面进行了交流。

    神经损伤修复领域发展向好，未来空间依然广阔：根据我们的统计，在PDB400余家样本医院2012年的销售收入中，神经损伤修复药物均取得了良好的增长态势，主力品种（包括神经节苷脂、鼠神经生长因子NGF、依达拉奉、奥拉西坦、脑蛋白水解物、小牛血去蛋白提取物和尤瑞克林）共计实现销售收入45.96亿元，同比保持了30%的高速增长，而根据一般经验，我们估算上述药品在医院终端的真实销售规模约在200-300亿元，已成为规模相当可观的一个细分市场。相比其他销售规模较大的用药领域，神经损伤修复领域的品种数量相对较少（6、7个），品种间的竞争明显好于心脑血管、糖尿病、抗感染等细分市场（各自拥有数十个大中型品种）。而在这些品种中，NGF作为唯一进入09版全国医保的品种具有明显优势，在学术推广认可度等方面也好于神经节苷脂等在位大品种，具有超越细分市场平均增速的可能，其远期市场规模有望达到甚至超过神经节苷脂目前60亿左右的体量，成为该领域新的重磅品种，公司作为该领域市占率达到50%的公司，也有望实现30亿左右的市场规模。

    NGF产品属性良好，产能销售继续改善：目前NGF共计有四家企业生产（包括舒泰神、厦门北大之路、武汉海特、丽珠丽珠药厂），属寡头垄断市场，竞争格局良好，公司的产品由于临床实验病例数量较多，说明书适用症较广在竞争中处于优势地位。2012年公司已覆盖约2000家二级以上医院，今后每年仍将增加数百家医院的覆盖。在产品价格方面，2012年国家对于该品种制定了最高零售价，公司的30mg规格定价为287元，较此前的公司自主定价有所下滑，但对公司招标价格影响有限。我们估计公司目前的出厂均价约为220元左右，价格较为稳定。在产能方面，公司2012年5月份购置了新的冻干机，单班制成产能增加150万支，考虑到原有的100万支产能及加班的因素，我们预计其现有产能能够满足500-600万支的销售规模，并不存在明显产能瓶颈。在医院覆盖面继续扩展和终端需求的强劲拉动下，该品种今年有望继续保持50%左右的增长。

    舒泰清产品属性良好，未来OTC市场具有潜力：除苏肽生外，公司另一产品舒泰清2012年在营销方式没有发生调整的情况下取得了151.4%的高速增长。舒泰清作为国内唯一不含硫酸根离子的聚乙二醇电解质散剂，相比甘露醇、硫酸镁、番泻叶等传统产品也具有抗脱水，不会造成电解质失衡等优点。同时，由于舒泰清是国内唯一一个拥有清肠和便秘两个适应症的聚乙二醇电解质散剂，具有更广的使用范围，我们预计该品种作为处方药和OTC双跨品种较江西恒康深圳万和等企业的同类产品有着更大的市场潜力（竞争对手主要仅涉及清肠市场）。目前公司正在进行该产品的OTC申报工作，未来在国家双跨品种政策逐步明晰后有望展开OTC渠道的销售，目前在抗便秘市场有诸多保健品及非处方药存在，部分品类销售超过10亿元，作为国外普遍使用的清肠、抗便秘产品，舒泰清长期来看有望形成与鼠神经生长因子双轮驱动的发展模式，分散公司目前依赖单品种发展的风险。

    研发继续推进，部分产品具有看点：在研发方面，公司现有多个产品正在继续推进，化药方面包括美他沙酮、曲司氯铵两个产品有望在今明两年陆续上市，曲司氯铵是治疗尿失禁的主流药物之一，而美他沙酮作为中枢性肌肉松弛药，具有痛作用，在国际上被广泛使用，2009年全球处方药排名第90位，具有良好的市场潜力。公司去年9月份通过收购北京诺维康获得的在研品种注射用凝血因子X激活剂也正在进行II期临床试验，作为一类新药，该产品使用剂量小，安全性也较为理想，预计有望在15或16年上市并在其后进一步丰富其适用症。此外，公司还在加紧推进苏肽生适应症拓展、以及人源神经生长因子等研发项目，逐步完善企业的产品梯队。而IPO所带来的超募资金也为公司进行业内并购提供了充足的财务支持，不排除未来一段时间内公司通过企业并购、产品收购等方式进一步丰富产品线的可能。

    盈利预测：我们认为，公司主导产品NGF所处的神经损伤修复领域竞争结构良好，细分市场增长迅速，其在医保放量，医院覆盖面扩大等因素的影响下2013年保持50%以上的增长概率较大，而二线品种舒泰清在低基数基础上仍有望实现高速增长。公司在未来2-3年中快速成长的确定性较高，其在研产品线的不断丰富也将分散公司目前依赖单品种发展的风险。考虑到股权激励费用，我们预计公司2013-2015年EPS分别为1.70、2.30、3.04元，公司2012年下半年业绩基数不高，13年Q3起增长有望加速，给予其“增持”评级，建议逢低买入，等待其下半年业绩增长提速带来的投资机会。

    风险因素：短期单品种依赖风险、丽珠集团等新进竞争对手风险、新产品研发低于预期。