近期公司股价出现了大幅回调,经过对公司的调研,我们认为虽然今年公司的增速在去年高基数的基础上有所放缓,但是 LNG装备正处于成长期,公司 LNG产品链正在延伸,北美市场正在布局,并购战略与物联网战略稳步推进。本报告针对市场主要的分歧进行分析,坚定LNG装备向好的判断,回调正是买入时机。

    一、短期LNG气瓶增速放缓,但前景依然乐观

    1、富瑞气瓶销量今年仍有30%增长,行业则更高

    市场分歧之一:重卡需求不振,富瑞气瓶会不会有增长

    富瑞特装和中集圣达因LNG气瓶去年及今年一季度的销售情况:(1)富瑞特装去年销售4.5 万只LNG气瓶,其中一半配套重卡,一半配套客车,目前公司单班的产能是6 万只,2014年一季度预计LNG气瓶实现销售8000-9000 只,同比增长20% 左右,其中公交车气瓶占65% 左右,重卡气瓶需求不振,一方面是经济低迷,LNG重卡经济性下降,另一方面需求旺季在3 月-6 月,2014年富瑞LNG气瓶的销量目标是6 万只。(2)中集圣达因2013年销售气瓶2.6 万只,2014年销售目标3.5 万只,目标增长 35%,今年一季度,圣达因 LNG气瓶销量略有下降,主要是因为圣达因以重卡市场为主,尚未进入公交车、客车市场,重卡气瓶占比约为70% 左右,因此受影响较大。

    从产能规划和今年排产情况来看,富瑞产能仍有富余,这是基于对未来几年LNG应用随着加气站的建设推广的预测。圣达因还计划扩气瓶生产线,但是目前仍处于土地平整阶段,未来的产能也要达到12万只。虽然行业进入者增加,竞争加剧,但是行业内其它小企业在规模、技术、服务方面越来越不具有优势,以张家港的5 家气瓶生产企业来看,除了富瑞和圣达因其它几家小企业春节后开工情况均不佳。

    从各整车厂对LNG重卡的计划来看,2014年增长50%以上。2013年国内天然气重卡销量约为3 万辆左右,同比增长近 80% ,对于 2014年,汽车行业专家预测LNG重卡销售4 万台以上,也有 7 万台的乐观预测。从区域来看,2013年国内天然气重卡销售主要集中在华北、华东、华中以及西北,上述地区占了全国销量的92.76%,随着加气站建设进一步加快,2014年天然气重卡的主销区域将会进一步扩大,西南、东北、华南地区的天然气重卡市场将实现较快增长。整车企业对2014年LNG重卡的规划也是大幅增长,2013年陕汽天然气重卡11000 辆,今年目标16000 ;一汽去年7500,今年15000 ;联合卡车去年1250 辆,今年6000辆;华菱星马去年1000台,2014 年销售目标在2000台左右;福田去年3500台,今年目标5000台。

    2、LNG重卡将受益于国四推广和节能减排地方补贴政策

    进入2014年,随着国四标准在各地陆续实施,天然气重卡将迎来更大的市场机遇。由于国四柴油重卡的更换成本与使用成本都将大幅提高,天然气重卡的性价比将进一步提升,2014 年,柴油国Ⅳ法规将在全国范围实施,届时符合国Ⅳ标准的柴油重卡购车成本将增加3 万元左右,而符合国Ⅴ标准的天然气重卡购车成本仅增加 0.8 万元。再加上国家5 万~10 万元的节能减排补贴以及陆续出台的部分地方政策,天然气重卡的价格很有可能与柴油车持平。而长期来看,从亚洲和北美的巨大价差将缩小。并且,由于雾霾天气持续严重,中央和地方政府迫于环境恶化的压力及节能减排的任务,将陆续出台一些鼓励使用天然气重卡的政策,加大推广天然气重卡的力度。所以我们认为短暂的气源紧张和天然气涨价对天然气车辆市场影响是短期的,未来需求仍将保持较快增长,虽然达不到过去几年成倍增长的速度,但也是值得看好的并受政策鼓励的行业。从“三桶油”在天然气市场投入数千亿,民营企业加入,加气站的成倍增长来看,我们看好LNG终端应用设备的前景。

    3、两家被调研企业表示LNG气瓶盈利保持稳定

    市场分歧之二:LNG气瓶产能扩张过快,而重卡需求不振,会不会导致价格战,盈利水平大幅下降

    我们认为在产能扩张的同时,行业复合增长30% 以上,毛利率虽然可能下降,但是净利润率有望保持稳定。我们通过调研富瑞和圣达因了解,由于原材料价格下降,产能增加和整车企业要求,2013、2014年气瓶的价格均下降5-10% ,同时原材料供应商的成本也有相应下降,按行规通常年初定好价后面价格相对稳定。面对这一情况,富瑞一方面通过提高管理效率来保持盈利水平,另一方面正在开拓北美市场,并与新奥公司已展开合作,希望下半年海外销售能够开始贡献订单。中集圣达因对价格和盈利水平的判断和富瑞大同小异,公司认为LNG气瓶行业总量仍有增长,公司将不断进行技术改进,保证竞争力,小企业的压力将越来越大,也有一些小企业主动降价,因此对毛利率会略有影响,但是公司客户今年的LNG重卡的计划增幅都很大,所以在总量有增长的前提下,净利润率将保持稳定。另外圣达因一季度低温储运设备销售好于预期,受益于加气站网点的建设。

    二、完善LNG产业链,今年新产品将达到7-8 亿收入

    1、液化设备由常规天然气转向煤层气和焦炉尾气液化

    市场分歧之三:新产品交付低于预期,并且利润率不高,能否形成新的增长点? 受天然气门站价格上涨,LNG液化产能过剩,去年大型液化设备需求受到冲击,影响较大的是林德和查特。去年公司交付比市场预期略低,2013 年四季度富瑞特装确认了3 套撬装液化设备,单价5000-6000 万,预计收入1.8 亿(含税),占比不高。还有4-5 个液化工厂的订单结转到今年。未来富瑞将把液化设备重点放到煤层气液化与焦炉尾气液化设备上,一方面原料气的成本低,以煤层气为例,成本是1.7 元/方;另一方面受益于节能环保需求,前景看好。公司目前煤层气液化装置有 4-5 个项目在谈,包括山西新县、陕西榆林等,焦炉煤气液化装置在谈的项目 7-8 套,预计今年液化设备交付5-6 套。除了液化设备以外,发动机再制造也将开始贡献,目前已完成了首创与事业部的整合,一个做市场一个做产品,分工明确,发动机已获得再制造资格,并进入公信部的产品目录,今年发动机目前 3000台,力争做到 5000台。预计今年发动机+液化设备将贡献7-8 亿元的增量,我们的预测相对保守一些5 亿元。

    2、加气站目标翻倍

    无论是富瑞还是圣达因,都看好加气站市场,2014 年的目标都是翻倍。去年富瑞加气站销售约250 套,收入约3 亿元,今年目标500 套;圣达因去年加气站销售110 套,今年200 座目标。虽然短期受宏观经济、气价上涨的影响,但是中石油、中石化及一些民营油气公司、物流公司都在跑马圈地建加气站,看好未来LNG的应用推广。我们预测今年富瑞加气站收入增长80% 左右。

    三、公司未来三大战略——布局未来 放眼全球

    1、海外战略

    中国LNG车辆全世界第二,未来公司还将与国外公司做一些合作,(1)与瓦锡兰在LNG船用供气系统的合作,经过多次考察和技术细节探讨,将签合作协议,瓦锡兰所有的LNG船用供气系统由富瑞供货。(2)与伊拉克国家石油公司 LNG发电项目的合作。(3)与美国新奥公司合作,推广油改气,包括LNG发动机、供气系统、改装服务,今年公司的产品可以达到美国的认证标准。

    2、并购战略

    公司的发展离不开融资,也离不开收购兼并,如果创业板再融资启动,公司计划融资15 亿元左右,有资金就可以进行上下游产业链的整合,可能的合作方向包括煤制气、LNG船舶、再制造、新奥合作项目,再融资利于公司的发展,2014 年收入目标是35亿,2015年50亿,2016年打造100 亿富瑞。当然如果再融资不顺利,战略也会调整。

    3、产业升级打造LNG互联网

    在目前的存量市场,富瑞加气站占有率20% (未来和其它加气站制造企业合作的话,占有率将大幅提高),车用瓶50% ,未来将从制造业向服务业向互联网升级,和IBM合作3 年花3000-5000 万做这个平台,做一个智能化物联网的模式,促进公司产业升级。

    四、业绩预测及投资建议

    维持强烈推荐—A 评级。LNG气瓶仍保持较快增长,加气站央企民企跑马圈地,新产品发动机再制造、煤层气液化设备开始贡献收入和盈利,我们预计 2014-2016 年EPS2.5、3.44 、4.56 元,复合增长率35%-40%,如果再融资成功,财务费用还将下降。目前已回调至 25倍PE以下,是很好的买入时机,预计一季度业绩增长 40-45%,维持强烈推荐评级。

    风险因素:原材料成本上升、新产品毛利率波动较大。