调研目的：

    近期，我们参加了飞力达的联合调研，公司高管人员就公司中期业绩及近期营运情况进行说明，通过实地调研，我们认为公司未来成长的三方面关键要素为扩产、成本控制和组织管理效率，下面结合公司自身及行业特点就以上三要点进行简要讨论，基本假设前提为长三角地区IT产业持续有条不紊发展，目前江浙地区仓储供不应求现状持续。

    投资要点：

    扩张速度决定成长空间。

    作为仓储物流企业，公司业绩增长对其仓储产能依赖程度较高，因此只有在仓储面积有效提升是为了业务扩张的基本保障；

    公司当前拥有仓储面积17.08万平（其中自有0.38万平），公司募投项目欲扩建7.5万平仓储，扩产增幅为43.91%；募投计划在2年内投建完成，我们预计募投项目2012年可实现60%达产，剩余2013年体现业绩；

    另外，公司计划以整合方式逐步向香港、上海、成都、深圳和天津等地延伸，该计划目前停留于战略层面，后续是否具备整合资源及客户培养等方面均有待观察。

    自建仓储可有效降低营业成本，完全达产可提升毛利率约1.6个百分点。

    公司仓储扩产比例为43.91%，当前仓储租赁平均价格约为320万元/万方，按照自建万方仓库年折旧为160万元计算，可降低约50%；根据公司公开资料粗略估计，公司扩产项目完全达产（达到当前租赁仓库爆仓率1.15-1.25水平），约提升毛利1.6个百分点。

    组织管理效率决定利润的进一步改善空间。

    公司组织管理效率表现在仓储爆仓比例控制、货物进出库周转率和单位面积人员配置等方面；

    根据行业经验，公司认为仓库爆仓比例在1.15-1.25之间，是经营效果较好阶段，高于或低于此区间都将降低效益；

    对于仓储物流企业，单纯的仓储费率较低，进出库相关延伸服务方能有效提升收入及盈利，即货物周转提升扩大盈利空间。因此公司认为公司业务一定程度脱离IT制造业的低迷，在IT产业低迷期，产业链的上下端企业为规避降价风险，均缩短备货周期，这一现状反倒提升公司仓储货物进出库频率，进出库频率增加带来的增值服务较大程度抵御行业需求下降带来的负面效应；

    目前，人力成本是仓储物流企业比重较大的一部分，人力成本约占公司综合成本的30%（其中基础物流人力成本40-50%;综合物流20-30%），因此提升组织管理效率，减少单位面积人员配置比重将进一步扩大公司盈利空间。

    估值和投资建议

    作为IT制造业一体化供应链管理的现代物流服务商，公司未来成长主要寄托于自身产能扩张、成本有效控制和组织管理效率提升方面，基于未来两年产能增加43.91%，自建仓库后可提升毛利约1.6个百分点及组织管理改善盈利空间等判断，我们认为公司未来2-3年主业增速可以稳定在30%左右，我们预计公司2011-2013年可实现营业收入分别为13.05亿元、16.96亿元和22.05亿元，净利润为0.96亿元、1.42亿元和1.76亿元，每股收益分别为0.89元、1.33元和1.64元，对应8月22日股价，动态市盈率分别29倍、20倍和16倍，公司当前估值较为合理，首次给予“中性”评级。

    重点关注事项

    股价催化剂(正面)：

    物流业“国八条”及后续细则出台将提升物流行业景气度，刺激股价上行，也为物流企业带来实质利好。

    风险提示（负面）：

    公司募投项目投建速度低于预期。