事件：公司发布2023 年三季度业绩报告，前三季度实现营收102.92 亿元（-34.15%），归母净利润5.31 亿元（-78.13%），扣非净利润4.82 亿元（-80.01%），经营性现金3.67 亿元（+597.92%）；2023 年Q3 实现营收34.50 亿元（-29.25%），归母净利润0.78 亿元（-85.84%），扣非净利润1.50 亿元（-71.88%）。

    　　三季度业务增速放缓， 信用减值影响表观业绩。2023 年1-9 月，公司常规诊断服务实现营业收入40.80 亿元（+17.07%），其中Q1、Q2、Q3 收入分别为12.22/15.05/13.53 亿元，同比增长26.21%/21.79%/5.62%， 前三季度ICL 服务实现营收37.11 亿元（+21.16%），单Q3 增长10.01%至12.32 亿元，三季度增速放缓主要是受到行业政策环境变化影响，同时营收结构调整导致Q3 毛利率较Q2 环比下降0.66pct 至32.15%。2023 年1-9 月，公司渠道产品业务实现营收62.21 亿元（+6.07%），单Q3 为21.07 亿元（+4.14%）； 自研产品营收3.29亿元（+30.56%），单Q3 为1.00 亿元（+9.89%）。此外，公司三季度新增信用减值损失1.01 亿元，致使Q3 净利率降至5.22%，随着行业环境改善及应收账款有序收回，我们预计Q4 起公司业绩有望较好改善，逐步回归至真实水平。

    　　持续完善终端服务模式，运营及交付能力不断提升。公司已形成“1 家总部+4 家大区+36 家省级+56 家精准中心+近700 家合作共建”的实验室网络布局，可满足全国一线临床精准检测需求， 可提供检测项目3,300+，覆盖医疗机构2.2w+，超95%标本物流送达时效可实现省内12h、跨省36h，80%报告单24h送达；晓飞检已服务医院检验科180+家，覆盖84 个城市，与20+互联网医院达成战略合作，实现远程诊疗闭环。此外，公司积极开展医学AI 研发，数字化运营能力持续增强，旗下AI 辅助诊断产品累计参与报告约200 百万份，原研软件PathoInsight-PDL1 获二类医疗器械注册证。基于深度融合信息化及数字化，公司运营效率持续提升，未来整体盈利能力有望进一步优化。

    　　投资建议：公司是国内头部第三方医学检验服务提供商，“产品+服务”一体化发展，随着全国布局完善、运营效率持续增高、特检占比持续提升，常规业务有望长期保持高速增长。考虑到行业环境变化影响短期业务节奏，我们下调公司2023 年营业收入目标至138.57 亿元，对应下调2023-2025 年归母净利润至8.41 亿元、11.47 亿元、14.26 亿元，同比-41.36%、+36.40%、+24.30%，EPS 为1.34/1.83/2.27 元，当前股价对应2023-2025 年PE 为17/12/10 倍，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：常规业务恢复不及预期的风险、应收账款回款不及预期的风险、检验服务价格大幅下降的风险、政策变化不确定的风险。