一、 事件概述

    我们调研了桑乐金（300247），了解了公司今年以来有关情况。

    二、 分析与判断

    公司定位将从桑拿产品制造商向家庭健康系统解决方案提供商过渡

    我们从公司方面了解到，未来2-3年，公司计划从桑拿产品制造商向家庭健康系统解决方案提供商过渡。今年以来公司利用超募资金建设“研发中心综合科研楼项目”，目前进展顺利，主体已封顶。新建的综合科研楼将作为公司芜湖基地的运营管理中枢，集公司研发中心、培训中心及展示接待中心等多功能与一体，并预留了部分空间作为公司未来发展扩展延伸办公场地使用。公司计划在此基础上组建“桑乐金家庭健康研究院”，将聘请远红应用、体育、营养学、人体工程学等、中医等方面专家顾问进驻，主要通过相关应用研究，主要完成如下几方面的应用：（1）增加桑拿与人体养生相关的健康理论研究，（2）组织高端论坛并通过新闻发布，促进公众对远红外线桑拿房的认识和理解，（3）进行新技术应用、新产品的开发；（4）未来为顾客提供家庭健康系统解决方案的定制和顾问服务。

    公司的愿景是成为健康养生领域的领导者，希望在3-5年内将产品线拓宽至家用桑拿设备以外的健康睡眠、家用按摩、家用新风系统、家用净水等家庭健康相关设备。为此，公司未来可能寻找产品有关联、渠道有优势的伙伴，采用并购、参股等形式进行合作，以实现产品、渠道的互相渗透。据了解，公司现已有了若干储备规划，但尚未开始实质性接触。

    收购德国公司进展顺利

    2012年5月底，公司收购德国Saunalux公司的相关资产清点移交手续已结束。公司借助Saunalux公司的渠道资源以及其品牌影响力，深度拓展德国、法国等欧洲市场，在进入Saunalux公司渠道的同时也将逐步构建自己的海外直销体系。产品规划方面，公司计划开发1-2款标准化产品，国内生产德国销售；同时也计划将Saunalux公司的定制产品理念引进国内，德国生产国内销售。目前公司桑拿房产能约为1,800台/月。我们预计若上述产品开发与需求相契合，13年将贡献大约1至2千台的新增销售规模。

    国内市场推广工作将加速开展

    公司计划将13年加大品牌宣传和市场推广工作。一方面计划13年经销商增加到500家（目前已有超过200家），另一方面还将增加媒体投放宣传产品及养生理念。零售渠道方面，公司有希望于13年进入某全国家电连锁渠道的优质网点销售便携式桑拿产品；工程渠道方面，公司目前已成立重点工程部并已储备一定量的工程订单。我们判断，13年公司在渠道上的市场推广工作在12年的基础上加速开展，12年前三季度公司整体销售费用上涨较大，我们判断13年公司内销销售费用率仍将保持较高水平。

    产能尚未释放，短期业绩仍存在一定压力

    我们了解到，公司“远红外桑拿房生产基地建设项目”预计将于13年初部分投产，最快13年下半年释放全部产能。短期内公司仍面临产能受限，销售与产能匹配释放尚需过程，当前短期业绩仍存在一定压力。

    三、 盈利预测与投资建议

    我们首次给予公司“谨慎推荐”评级和11 元目标价。我们认为13 年仍然是产品的市场导入和培育年，公司仍将有一定程度资源投入，判断业绩明显回升最快将于13 年下半年体现。预计2012～2014 年EPS 分别为0.25 元、0.29 元与0.43 元，对应当前股价PE 为35、31 与21 倍。

    四、 风险提示

    全球市场需求低迷，市场培育期费用透支