一、 事件概述

    桑乐金（300247）公布13年1季报，收入和利润增速分别为68%和3%。收入增速超预期。

    二、 分析与判断

    收入表现明显好于12年下半年，毛利也有较好回升 公司13年1季度收入增速68%，增速明显好于12年下半年，同时毛利也比去年四季度环比提高超过7个点。尽管毛利水平与去年同期仍有差距，但基于我们对于公司全年双品牌运营的产品结构定位判断，以及对原材料采购的更好把控，我们预计公司未来毛利水平仍然有一定回升空间。此外公司在3-5年内将产品线拓宽至家用桑拿设备以外的健康睡眠、家用按摩、家用新风系统、家用净水等家庭健康相关设备。我们看好公司在未来我国城镇化发展、人口结构变化、消费结构升级带来的发展机遇。

    业绩增速转正，经营拐点有望出现

    公司单季度业绩表现结束12年负增长局面，增长3%。尽管公司在季报中提示，认为国内家用桑拿设备行业属于新兴产业，市场在未来二至三年内尚处培育导入期，以及公司随着经营规模和资产规模的持续扩大，在内部控制、异地子公司的管理、市场资源整合等方面面临管理风险和人才储备风险，但我们分析认为，结合所处行业竞争格局和公司自身发展规划，随着公司业绩增速转正，公司的经营拐点有望出现。

    收购德国公司进展顺利，预计13年将有利润贡献

    2012年5月底，公司收购德国Saunalux公司的相关资产清点移交手续已结束。12年公司年报显示德国Saunalux公司亏损47.58万元。我们判断该公司在13年1季度仍然有继续亏损的可能，但基于其销售于高端住宅和别墅的产品定位，以及公司目前在北京、上海、广州、深圳四个城市正在开展或已经完成的门店的选址和装修工作，我们预计13年后期其有望为公司贡献利润。

    产能已自4月开始释放，期待渠道推广顺利消化产能

    我们了解到，公司募投项目“远红外桑拿房生产基地建设项目”已于2013年3月底完成生产线的调试与试产整合，4月初将顺利正式投产，至2013年底公司预计新增远红外桑拿房产能1.5万台左右。公司计划积极拓展销售市场，持续创新各种营销推广策略，加快产品进入全国的消费终端的速度。产能逐步释放同时，我们期待公司在渠道铺货、产品推广上等做出更大的努力。

    三、 盈利预测与投资建议

    我们维持对公司“谨慎推荐”评级，上调目标价至12元。我们认为13年仍然是产品的市场导入和培育年，公司仍将有一定程度资源投入，期待业绩明显回升将于13年下半年体现。预计2013～2015年EPS分别为0.31元、0.40元与0.44元，对应当前股价PE为33、26与23倍。

    四、 风险提示

    全球市场需求低迷，市场培育期费用透支。