投资要点：

    事件：卫宁健康发布2021 年年度报告，实现营业收入27.5 亿元，同比增长21.34%；归母净利润3.78 亿元，同比下降22.99%；扣非净利润为2.12 亿元，同比下降43.20%；同时发布2022 年Q1 季报，实现营业收入4.46 亿元，同比增长29.25%；归母净利润3176 万元，同比增长121.73%；扣非净利润为3057.16 万元，同比增长3842.44%。

    收入结构优化，利润下滑主要由于会计准则变更带来的坏账计提，减轻公司未来业绩压力。

    2021 年公司高毛利率的技术服务收入增长34%，而硬件业务收入下滑2.4%，传统医疗IT业务结构优化。互联网业务云医、云药收入增速分别达到46%、55%，互联网业务高增。

    利润端出现下滑，主要由于股份激励支付费用、可转债利息计提、应收账款计提坏账准备增加。2021 年公司变更坏账计提准则后新增信用减值损失1.7 亿元（2020 年 5800 万元）。

    疫情后大量客户出现回款周期延长情况，我们认为本次大规模计提将减轻后续业绩压力。

    2022Q1 增长开始恢复。根据公司年报，2021 年新签合同订单金额同比增长超过25%；其中千万级项目36 个，千万级以上的智慧医院项目，如复星健康智慧医疗云平台、上海岳阳医院全院系统升级切换、金额同比增长约16%，包括上海同济医院智慧医院一体化建设、天津医科大学总医院项目等。我们认为以上新增订单将会逐步体现在2022 年业绩中。

    研发资本化仍然高位，WiNEX 加大投入、上线加速。公司2021 年研发费用率下降0.83PCT， 2021 全年资本化研发支出占研发投入比例53.44%（2020 年为 51.24%）。

    资本化投入较大的项目是包含WiNEX 在内的智慧医疗信息系统四期。2021 年 WiNEX已在全国220 余家医院落地，其中上海市浦东新区浦南医院上线仅40 天，完成包括WiNEX门诊医生站在内的13 个核心系统全面上线，成为WiNEX 快速切换系统的成功范例。

    互联网业务高增，疫情后有望抓住新的线上问诊机遇。2021 年云医纳里健康平台已完成收费在线问诊订单150 余万次，完成收费在线检验检查与健康管理服务订单170 余万次。

    全年医疗机构累计达约7400 家，服务人次突破3 亿，日HTTP 最高请求数2.6 亿次。

    维持“增持“评级。疫情可能对公司回款和成本产生的影响较大，下调2022-2023 年盈利预测，预计2022-2023 年收入为33.76、40.64 亿元，原预测为35.92、43.19 亿元，下调2022-2023 年净利润预测为4.49、5.85 亿元，原预测为7.73、 9.9 亿元。新增2024年收入与预测分别为49.22、7.25 亿元。对应2022 年估值37 倍PE。尽管预测下调较大，但考虑到1）新产品研发投入将在2023 年后起量，2）回款受疫情一次性冲击，疫情结束后有望恢复正常，3）且目前公司仍为医疗IT 行业市占率第一领军，维持“增持”评级。

    风险提示：新产品销售不及预期，行业竞争加剧，疫情对医院客户收入影响风险。