事件描述

    阳光电源发布2025 年半年报，2025H1 公司实现收入435.33 亿元，同比增长40.34%；归母净利77.35 亿元，同比增长55.97%；其中，2025Q2 实现收入244.97 亿元，同比增长33.09%，环比增长28.68%；归母净利39.08 亿元，同比增长36.53%，环比增长2.15%。此外，公司经董事会会议通过，拟发行H 股股票。

    事件评论

    逆变器业务，25H1 实现收入153 亿，同比增长17%；出货量预计同比增长，其中Q2 环增明显，得益于国内政策抢装及海外季节性增长。2025H1 逆变器毛利率35.7%，同比下降1.9pct，我们预计单瓦净利处于正常水平。

    储能业务，25H1 实现收入178 亿，同比增长128%；预计实际发货量高于确收量。25H1储能毛利率高达39.9%，同比基本持平，预计Q2 环比平稳并显著优于预期。公司储能盈利能力维持高位，预计原因包括海外占比提升、品牌溢价、规模效应等。

    电站业务，25H1 电站开发实现收入84 亿，同比下降6%，其中Q2 预计环比Q1 大幅增长。25H1 毛利率18.1%，同比提升1.2pct，主要系公司加大风电开发力度，进一步加强精细化管理，开发项目质量提升。

    其它财务数据上看，公司Q2 发生资产减值损失4.4 亿，信用减值损失2.5 亿，加回后实际经营业绩更强。Q2 公司研发费用高达12.4 亿，创历史新高，公司大力投入研发，除了保持光储高强度研发投入之外，也重点布局AIDC，公司Q2 已成立AIDC 事业部，柜外柜内产品全方位布局，明年预计推出产品。

    展望后续，我们认为公司有望迎来业绩和估值的双重修复。估值层面，未来随着美国政策靴子落地，海外盈利企稳，辅以光储贝塔修复，公司估值有望修复。业绩层面，在中美关税推迟窗口期内，公司加快向美发货，构成良好业绩支撑。2026 年公司提前储备出口美国方案，利润仍存且趋稳，同时考虑到今年以来公司海外新签订单的量利均优于预期，国内外工商储、国内大储贡献更多增量，业绩存在进一步上修的可能。此外，公司 AIDC 业务发展信心决心十足，有望进一步打开成长空间。

    我们预计公司2025-2026 年实现净利润140、150 亿，对应PE 为14、13 倍。维持“买入”评级。

    风险提示

    1、市场竞争格局恶化；

    2、光伏装机不及预期。